撰文／麻雀

　　出品／趣識(shí)財(cái)經(jīng)

　　2019年11月15日，在房地產(chǎn)行業(yè)并不景氣的調(diào)控周期內(nèi)，張園林帶領(lǐng)新力地產(chǎn)逆勢(shì)登陸港交所。

　　彼時(shí)，他或許并未想到，2019年新力地產(chǎn)業(yè)績(jī)會(huì)“如此之好”。

　　4月27日，新力地產(chǎn)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，其營(yíng)收、利潤(rùn)、負(fù)債率等核心指標(biāo)紛紛向好。

　　具體來(lái)看，2019年新力地產(chǎn)總合約銷售額及權(quán)益合約銷售額分別為914億元、451億元，分別同比增長(zhǎng)28.6%、30.1%。2019年總收益約為270億元，同比增長(zhǎng)220.7%；現(xiàn)金及銀行結(jié)余約為166億元，同比上升64.9%。

　　在銷售大幅增長(zhǎng)背后，新力凈資產(chǎn)負(fù)債率卻應(yīng)聲下滑，從2018年的237.9%降為2019年的67％，與行業(yè)形成了鮮明對(duì)比。

　　克而瑞數(shù)據(jù)顯示，截至12月末，TOP100房企累計(jì)權(quán)益銷售金額同比微增6.5%，遠(yuǎn)低于2017年的40.5%和2018年的35.1%，房地產(chǎn)行業(yè)整體“失速”不言而喻。

　　與此同時(shí)，不少房企負(fù)債率逆勢(shì)上揚(yáng)。隨著行業(yè)融資環(huán)境收緊，2019年末房企永續(xù)債同比增長(zhǎng)13.89%；若把永續(xù)債計(jì)入債務(wù)，2019年行業(yè)凈負(fù)債率升至83.03%。

　　為何新力地產(chǎn)能獨(dú)善其身，凈資產(chǎn)負(fù)債率從273.9%驟降至67％？

　　凈負(fù)債率大降下的資本騰挪術(shù)

　　透過(guò)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，一探究竟。

　　如上圖所示：2019年，新力地產(chǎn)有息債券包含流動(dòng)負(fù)債－計(jì)息銀行及其借款（102億元）、公司債券（6億元），以及非流動(dòng)負(fù)債－計(jì)息銀行及其借款（145億元）、公司債券（4億元），合計(jì)約為257億元。同期貨幣資金及資產(chǎn)凈值分別為166億元、149億元。

　　同理，2018年新力控股有息債券合計(jì)約221億元，同期貨幣資金及資產(chǎn)凈值分別為101億元以及51億元。

　　按照“凈負(fù)債率＝（有息負(fù)債－貨幣資金）/凈資產(chǎn)”大致衡量：2019年凈資產(chǎn)負(fù)債率＝（257-166）/149=61%；2018年凈資產(chǎn)負(fù)債率＝（221-101）/51=235%。

　　不難發(fā)現(xiàn)，以上公式得出的凈負(fù)債率（61%/235%），雖與財(cái)報(bào)中（67%/237.5%）有所出入，但相差不大。

　　從公式中不難看出，致使負(fù)債率下降的關(guān)鍵指標(biāo)是分母凈資產(chǎn)的巨額增長(zhǎng)：其從2018年末的51億元，增長(zhǎng)至2019年末的149億元，增幅高達(dá)192%。

　　而凈資產(chǎn)翻倍增長(zhǎng)，與新力地產(chǎn)“于合營(yíng)企業(yè)的投資、于聯(lián)營(yíng)公司的投資、投資物業(yè)”三項(xiàng)對(duì)外投資密不可分，2019年三者合計(jì)新增資產(chǎn)凈值92億元。

　　而新力地產(chǎn)合營(yíng)、聯(lián)營(yíng)企業(yè)主要從事的，亦是物業(yè)開(kāi)發(fā)類活動(dòng)。

　　于是，新力地產(chǎn)通過(guò)聯(lián)營(yíng)/合營(yíng)增加對(duì)外投資，最終提升了資產(chǎn)凈值，繼而大大降低了凈資產(chǎn)負(fù)債率。

　　實(shí)際上，除卻新增對(duì)外投資，新力控股也在通過(guò)截然相反的方式來(lái)減少負(fù)債。

　　企查查統(tǒng)計(jì)顯示，4月29日，新力地產(chǎn)集團(tuán)將所持安徽新創(chuàng)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司部分股權(quán)進(jìn)行質(zhì)押，出質(zhì)股權(quán)數(shù)額為2億元，質(zhì)權(quán)人為民生銀行(600016,股吧)合肥分行。

　　如下圖所示，目前新力地產(chǎn)合計(jì)4筆有效股權(quán)出質(zhì)，其中對(duì)惠州新力力創(chuàng)房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司出質(zhì)金額高達(dá)20億元。

　　而細(xì)究起來(lái)，除卻惠州新力力創(chuàng)外，其余三家被出質(zhì)企業(yè)均有一個(gè)共同特征：新力地產(chǎn)先轉(zhuǎn)讓了上述子公司的部分股權(quán)，繼而將剩余股權(quán)質(zhì)押。

　　4月15日，新力地產(chǎn)完成對(duì)安徽新創(chuàng)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，其持股比例由100%降為50%；4月29日，質(zhì)押剩余股權(quán)。

　　2019年8月27日，新力地產(chǎn)完成對(duì)江西江西凱笛思股權(quán)轉(zhuǎn)讓，其持股比例由100%，降為30%；8月29日，新力地產(chǎn)質(zhì)押剩余股份。

　　2018年12月4日，新力地產(chǎn)完成對(duì)江西陽(yáng)焱股權(quán)轉(zhuǎn)讓，其持股比例由100%降為20%；此后12月10日，新力地產(chǎn)質(zhì)押剩余股份。

　　行業(yè)人士馮武分析，“近期房企融資較難，股權(quán)轉(zhuǎn)讓與質(zhì)押的融資方式被房企廣泛采用。一般言，若上市公司對(duì)子公司持股比例降至51%以下，則會(huì)失去控制權(quán)，財(cái)務(wù)便可不再并表。新力地產(chǎn)通過(guò)一系列轉(zhuǎn)股質(zhì)押完成融資之余，亦可將這類企業(yè)排除報(bào)表之外，從而降低企業(yè)負(fù)債（被轉(zhuǎn)公司往往債務(wù)壓力較大）”。

　　一方面，通過(guò)擴(kuò)大對(duì)外投資提高資產(chǎn)規(guī)模；一方面，通過(guò)轉(zhuǎn)股質(zhì)押獲得融資，降低負(fù)債。如是而已，新力地產(chǎn)的凈資產(chǎn)負(fù)債率，得以飛速下降。

　　但凈負(fù)債率下降背后，資本騰挪效應(yīng)幾何，實(shí)質(zhì)負(fù)債又降低多少，尚難言說(shuō)。

　　經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)，合約“預(yù)收”驟降255億

　　資產(chǎn)負(fù)債之外，現(xiàn)金流指標(biāo)或更為直觀。

　　財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2019年新力地產(chǎn)投資凈流出近93億元，比2018年的凈流出13億，多流出了80億元。

　　無(wú)獨(dú)有偶，經(jīng)營(yíng)層面更是不容樂(lè)觀。 2019年新力地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈流出超38億元，比2018年凈流入17億，絕對(duì)值少了55億元。

　　而作為企業(yè)造血功能，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大幅減少則意味著企業(yè)變現(xiàn)能力減弱，長(zhǎng)期持續(xù)下來(lái)則會(huì)影響企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

　　經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流減少，重點(diǎn)體現(xiàn)在兩個(gè)方面。

　　首先是受限制性現(xiàn)金，2019年新力地產(chǎn)受限現(xiàn)金大幅增加至31億元。

　　其次，也是最重要的，2019年新力地產(chǎn)合約負(fù)債為62億元，而2018年同期數(shù)據(jù)卻為193億元。

　　上述行業(yè)人士指出，“合約負(fù)債往往包含房企對(duì)客戶預(yù)收墊款，負(fù)數(shù)則意味著對(duì)用戶的合約預(yù)收，無(wú)法覆蓋企業(yè)的合約支出”?！昂?jiǎn)言之，新力地產(chǎn)的合約預(yù)收大幅減少，這也是導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流科目由正為負(fù)的最大因素?！?

　　但超百億的資金坑，總得有“人”來(lái)填，這便只得靠融資活動(dòng)。

　　2019年，新力地產(chǎn)融資超166億元，較2018年的38億，增長(zhǎng)337%。而巨額融資主要來(lái)源于聯(lián)營(yíng)公司墊款以及銀行借款。

　　但大量借款背后，債務(wù)壓力也隨之加重。

　　數(shù)據(jù)顯示，新力地產(chǎn)地產(chǎn)一年內(nèi)到期債務(wù)超115億元，第二年亦達(dá)114億元，短期償債壓力較大。

　　此外，2019年新力地產(chǎn)融資成本高達(dá)9.2%，幾乎為行業(yè)之最。而這也能從側(cè)面反映出，新力地產(chǎn)對(duì)資金的渴求十分強(qiáng)烈。

　　結(jié)語(yǔ)

　　一手大幅融資，轉(zhuǎn)手大筆投出，新力地產(chǎn)靠著“資本騰挪”做大資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)了凈負(fù)債率的大幅下降。

　　但巨額融資之后，直接推動(dòng)實(shí)際債務(wù)大幅攀升，這給負(fù)債率大降，提出了大大的問(wèn)號(hào)。

　　而經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)，則是另一個(gè)關(guān)鍵信號(hào)，尤其合約負(fù)債大額轉(zhuǎn)負(fù)，暗示出企業(yè)經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)能力的下降。

　　這對(duì)僅僅上市半年的新力地產(chǎn)而言，挑戰(zhàn)不小。

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