建發(fā)房產(chǎn)“兇猛”背后：頻繁高價(jià)搶地被約談，港股子公司負(fù)債狂奔

來源：智能家居時(shí)間：2021-03-19 10:30

■編者按

經(jīng)歷了2020大落大起的一年后，房企和市場(chǎng)，又將迎來怎樣的2021年？南財(cái)智庫-21資管研究院將密切關(guān)注房地產(chǎn)市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)進(jìn)展，關(guān)注房企競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)和資金鏈動(dòng)態(tài)。即日起推出“21房企融資談”系列文章，聚焦重點(diǎn)房企動(dòng)態(tài)和信用資質(zhì)分析，敬請(qǐng)關(guān)注。此為“21房企融資談”系列第一彈。

作者：21研究員/盧先兵唐曜華實(shí)習(xí)生/雍妍萬倩倩趙陽

統(tǒng)籌：21高級(jí)研究員/盧先兵

編輯：馬春園

設(shè)計(jì)：張佳俊

2021年或許是房地產(chǎn)回歸新常態(tài)的一年。

一方面，房地產(chǎn)需求軟著陸，購房需求斷崖式下滑出現(xiàn)的可能性不大，弱波動(dòng)、短周期大幅波動(dòng)特征消退，更大可能是在政策去周期化、因城施策環(huán)境下的小幅波動(dòng)。

另一方面，房企出現(xiàn)分化趨勢(shì)將越來越明顯，并在區(qū)域、企業(yè)等層面分別體現(xiàn)。

2021年也將是風(fēng)險(xiǎn)分化加劇的一年。

“三道紅線”政策或?qū)⒂?021年推廣至全行業(yè)，影響主要包括兩方面：一是加杠桿彎道超車機(jī)會(huì)喪失，進(jìn)而加快競(jìng)爭(zhēng)格局的固定化，強(qiáng)者愈強(qiáng)。

二是加速高杠桿企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)暴露，進(jìn)而加劇風(fēng)險(xiǎn)分化。2021年是房企債券的到期高峰，且借新還舊額度進(jìn)一步受限，將加大房企的資金壓力。此外，房企財(cái)務(wù)健康度也在邊際走弱，凈負(fù)債率上升。

21房企融資談的第一篇，我們將目光聚焦在建發(fā)房產(chǎn)。

建發(fā)房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司是廈門市最大國(guó)企——廈門建發(fā)集團(tuán)有限旗下公司。近日，建發(fā)房產(chǎn)因高溢價(jià)競(jìng)得上海一地塊，其項(xiàng)目公司被上海市普陀區(qū)政府約談警示。

3月16日，中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)、上海易居房地產(chǎn)研究院中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心共同發(fā)布《2021中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)綜合實(shí)力TOP500測(cè)評(píng)研究報(bào)告》顯示，建發(fā)地產(chǎn)綜合實(shí)力排名第36。

2020年建發(fā)房產(chǎn)以高達(dá)76%的銷售增速成為黑馬房企，成功進(jìn)入千億房企“俱樂部”。

但值得關(guān)注的是，近年來建發(fā)房產(chǎn)在激進(jìn)擴(kuò)張的同時(shí)，其港股平臺(tái)負(fù)債高企。建發(fā)房產(chǎn)在香港上市的控股子公司——建發(fā)國(guó)際投資集團(tuán)有限公司（下稱“建發(fā)國(guó)際”）截至2020年6月末凈負(fù)債率為247.29%，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為79.24%，現(xiàn)金短債比1.87，已觸及“兩道”紅線。

激進(jìn)拿地被政府“約談”

建發(fā)房產(chǎn)為廈門建發(fā)集團(tuán)布局地產(chǎn)板塊的最重要平臺(tái)，股權(quán)關(guān)系和持股比例列示如下：

建發(fā)國(guó)際為建發(fā)房產(chǎn)在香港上市的控股子公司。根據(jù)建發(fā)國(guó)際2019年報(bào)，合同銷售金額為507.8億元，占建發(fā)房產(chǎn)總銷售金額的70.4%，占建發(fā)股份(600153,股吧)整個(gè)房地產(chǎn)板塊的51%。

作為中型房企，建發(fā)房產(chǎn)近幾年走上了激進(jìn)的土儲(chǔ)擴(kuò)張之路。如今，房地產(chǎn)企業(yè)的土地紅利逐漸消失，快速擴(kuò)儲(chǔ)幾乎無法避免高價(jià)拿地。在“房住不炒”的調(diào)控總基調(diào)下，頻頻高價(jià)“搶地”的建發(fā)房產(chǎn)最近被約談。

近日，普陀區(qū)石泉社區(qū)W060402單元B3-2地塊（簡(jiǎn)稱“洵陽新村地塊”）由融創(chuàng)和廈門建發(fā)共同成立的項(xiàng)目公司——上海兆顥企業(yè)管理有限公司以64.52億元成功競(jìng)得該地塊使用權(quán)，溢價(jià)率36.15%，成交樓面地價(jià)84346元/平方米，比去年12月該地塊東側(cè)地塊樓面價(jià)47434元/㎡高出近一半的價(jià)格。

針對(duì)該地塊的高溢價(jià)，上海普陀區(qū)政府第一時(shí)間約談了融創(chuàng)上海及該項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)人，重申“房住不炒”的基調(diào)。

建發(fā)房產(chǎn)激進(jìn)擴(kuò)張的背后，是對(duì)規(guī)模的渴望。作為其港股上市平臺(tái)，建發(fā)國(guó)際早就定下了2021年要沖刺1000億的目標(biāo)。

從2016年開始，建發(fā)國(guó)際的銷售規(guī)模，就以幾乎每年1倍的速度增長(zhǎng)。2018、2019年銷售金額增速分別達(dá)145.2%、104.8%，2020年在疫情影響的情況下，增速依然高達(dá)79%，助推建發(fā)房產(chǎn)躋身“千億俱樂部”。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2020年建發(fā)房產(chǎn)以1296.8億全口徑銷售額成功進(jìn)入“千億俱樂部”，成為9家新晉千億房企之一。

但年報(bào)顯示，建發(fā)國(guó)際在2019年新增土儲(chǔ)貨值963億元，同比增長(zhǎng)15%，遠(yuǎn)不及銷售業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)速率，土儲(chǔ)增長(zhǎng)壓力十分明顯。2019年末，建發(fā)國(guó)際可售貨值為1620億元，大概只夠兩年消化，要保持銷售持續(xù)高增長(zhǎng)，就需要充足的土地儲(chǔ)備。

2019年開始，建發(fā)國(guó)際在土拍市場(chǎng)頻頻發(fā)力。建發(fā)國(guó)際2019年獲取40宗地塊，拿地金額420億元；2020年，拿地金額更是超過500億元。

去年建發(fā)房產(chǎn)的勢(shì)頭就已十分“兇猛”。

據(jù)建發(fā)房產(chǎn)官網(wǎng)披露，2020年新增土儲(chǔ)超1600億貨值，新布局13個(gè)城市，業(yè)務(wù)遍及50余城。為了成功拿下地塊，建發(fā)房產(chǎn)不惜“高溢價(jià)”拿地。

多地土地市場(chǎng)出現(xiàn)建發(fā)房產(chǎn)溢價(jià)拿地的“身影”。2020年4月，其以46.82億元的總價(jià)，競(jìng)得四川成都錦江區(qū)131畝地塊，刷新了當(dāng)時(shí)成都樓面價(jià)記錄，溢價(jià)率26.92%。

去年7月，建發(fā)經(jīng)過207輪的激烈角逐，又以12.01億元的總價(jià)在安徽蚌埠競(jìng)得蚌掛（2020）23號(hào)地塊，溢價(jià)率56.87%，打破當(dāng)?shù)鼐幼∮玫乜們r(jià)記錄。

去年10月，建發(fā)房產(chǎn)又以35.24億元的總價(jià)、55.24%的溢價(jià)率拿下江蘇淮安生態(tài)新城的沁春路南側(cè)221地塊，成為新“地王”。

進(jìn)入2021年，建發(fā)房產(chǎn)拿地更為生猛。

今年1月份，建發(fā)房產(chǎn)以104億元的拿地金額位列各大房企之首。僅兩個(gè)月時(shí)間，建發(fā)房產(chǎn)就拿下了12宗地塊。

中指研究院統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，建發(fā)房產(chǎn)2021年1-2月以拿地金額194億元，位列房企拿地榜單第二名，僅次于綠城中國(guó)。遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于去年同期19億元的拿地金額。

（數(shù)據(jù)來源：中指院）

高杠桿隱憂，港股平臺(tái)踩兩道紅線

不同于頭部房企手中有著較為充裕的資金，瘋狂拿地后建發(fā)房產(chǎn)已經(jīng)壓力倍增。

建發(fā)房產(chǎn)去年前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~和投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~，均為負(fù)值。財(cái)報(bào)顯示，建發(fā)房產(chǎn)2020年前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-57.04億，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-8.07億，只有籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為正值，為71億。

建發(fā)房產(chǎn)需要不斷融資彌補(bǔ)捉襟見肘的現(xiàn)金流。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，建發(fā)房產(chǎn)2020年9月末有息負(fù)債規(guī)模達(dá)544.45億，短期有息債務(wù)80.37億。

（數(shù)據(jù)來源：企業(yè)預(yù)警通，南財(cái)智庫制圖）

2020年是建發(fā)系融資最為頻繁的一年，僅發(fā)債動(dòng)態(tài)便不下20條。融資方式包括銀行貸款、資產(chǎn)證券化ABS、公司債、中票、短融債及境外銀團(tuán)貸款等。

建發(fā)房產(chǎn)2020年新增借款占凈資產(chǎn)的比例已超過40%。據(jù)上交所消息，建發(fā)房產(chǎn)發(fā)布2020年累計(jì)新增借款公告顯示，其2020年末借款余額682.7億元，累計(jì)新增借款154.47億元，占2019年末凈資產(chǎn)的41.78%。新增借款中，銀行貸款增加76.86億元，企業(yè)債券、公司債券、金融債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具增加77.61億元。

其港股子公司建發(fā)國(guó)際，更加持續(xù)依賴融資“輸血”，負(fù)債率不斷攀升。截至2020年6月末，建發(fā)國(guó)際流動(dòng)負(fù)債升至695.39億元，負(fù)債總額達(dá)1212億元，較上年末增長(zhǎng)26%；凈負(fù)債率為247.29%，較2019年底提高71.9個(gè)百分點(diǎn)；剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為79.24%；現(xiàn)金短債比1.87，觸及“兩道”紅線。

億翰智庫數(shù)據(jù)顯示，50家典型房企2020年上半年的凈負(fù)債率均值為94.2%，其中超過100%的房企有16家。而建發(fā)國(guó)際的凈負(fù)債率高達(dá)247.3%。

與此同時(shí)，由于高溢價(jià)拿地導(dǎo)致成本高企、利潤(rùn)空間被壓縮，建發(fā)國(guó)際的毛利率不斷下降。

財(cái)報(bào)顯示，建發(fā)國(guó)際毛利率從2019年上半年的40.62%銳減至2020年上半年的21.89%。2020 年上半年建發(fā)國(guó)際在營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)123%的情況下，歸母凈利潤(rùn)同比減少28%，陷入“增收不增利”的窘境。

建發(fā)房產(chǎn)的“三道紅線”指標(biāo)表現(xiàn)尚可。2020年9月末，建發(fā)房產(chǎn)剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為45.35%，凈負(fù)債率94.03%，流動(dòng)比率2.39。

表外負(fù)債調(diào)節(jié)藏匿債務(wù)？

建發(fā)房產(chǎn)未觸及“三道紅線”，可能與其表外負(fù)債調(diào)節(jié)有關(guān)。房企通過合作開發(fā)，進(jìn)行表外負(fù)債調(diào)節(jié)的空間較大。

合作開發(fā)是兩家或兩家以上房企共同開發(fā)一個(gè)項(xiàng)目，根據(jù)合作協(xié)議共同投資、共享利潤(rùn)并共擔(dān)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，在房企報(bào)表上體現(xiàn)為長(zhǎng)期股權(quán)投資和少數(shù)股東權(quán)益。長(zhǎng)期股權(quán)投資占比提升體現(xiàn)出房企非并表項(xiàng)目規(guī)模的提升，少數(shù)股東權(quán)益占比的增加則顯示出并表項(xiàng)目權(quán)益比例的下降。

合作開發(fā)項(xiàng)目可分為并表項(xiàng)目和非并表項(xiàng)目?jī)深?，少?shù)股權(quán)體現(xiàn)了公司納入合并范圍的合作開發(fā)規(guī)模。南財(cái)智庫-21資管研究院統(tǒng)計(jì)，建發(fā)房產(chǎn)的少數(shù)股東權(quán)益占比近年來逐年攀升，2018年超過40%，2019年達(dá)48.56%，意味著合作開發(fā)項(xiàng)目較多，可能存在表外藏匿債務(wù)的情況。

看待合作開發(fā)的另一個(gè)維度，是其他應(yīng)收款。2020年三季度末，建發(fā)房產(chǎn)的其他應(yīng)收款為165.19億，同比大增92.7%，從另一方面印證了其合作開發(fā)項(xiàng)目較多的狀況。

從少數(shù)股東權(quán)益出現(xiàn)的異常現(xiàn)象可以看出合作開發(fā)項(xiàng)目沒那么簡(jiǎn)單，雖然建發(fā)房產(chǎn)少數(shù)股東權(quán)益占比2018年和2019年分別高達(dá)41.68%、48.56%，但少數(shù)股東并沒有分享到對(duì)應(yīng)的收益，2018年、2019年少數(shù)股東損益占比分別僅18.87%、19.13%。

2016-2019年間，建發(fā)房產(chǎn)少數(shù)股東投入了426.37億資金，貢獻(xiàn)了42.18%的凈資產(chǎn)，卻只分享了15.78%的報(bào)表凈利潤(rùn)。建發(fā)房產(chǎn)近年來凈利潤(rùn)結(jié)構(gòu)與股東權(quán)益結(jié)構(gòu)情況如下：

長(zhǎng)期股權(quán)投資方面，建發(fā)房產(chǎn)2019年財(cái)報(bào)顯示，公司沒有合營(yíng)企業(yè)，聯(lián)營(yíng)企業(yè)有30家，股權(quán)賬面價(jià)值合計(jì)28.36億元，較上年同比增長(zhǎng)63.65%，公司的持股比例在20%-65%之間；對(duì)于持股50%或以上的5家子公司之所以歸入聯(lián)營(yíng)，公司的解釋均為“不具有控股權(quán)，具有重大影響”。但市場(chǎng)對(duì)此有所質(zhì)疑，或有減輕表內(nèi)債務(wù)之嫌。

另外，表外債務(wù)通常還體現(xiàn)在對(duì)聯(lián)合營(yíng)企業(yè)的擔(dān)保上。根據(jù)建發(fā)房地產(chǎn)公開的發(fā)債評(píng)級(jí)報(bào)告披露，截至2020年3月末，建發(fā)房地產(chǎn)對(duì)外擔(dān)保19.43億元，被擔(dān)保對(duì)象主要為公司參股的項(xiàng)目公司。

受限于信披量少，建發(fā)房產(chǎn)各子公司細(xì)項(xiàng)表外融資信息不可得性，表外風(fēng)險(xiǎn)難以充分揭示。

“房住不炒”基調(diào)不變，監(jiān)管有加碼之勢(shì)。建發(fā)房產(chǎn)如何破局，南財(cái)智庫-21資管研究院將密切關(guān)注。

本期編輯：李志坤

（責(zé)任編輯：趙艷萍 HF094）