建發(fā)房產(chǎn)“兇猛”背后：頻繁高價搶地被約談，港股子公司負債狂奔

來源：智能家居時間：2021-03-19 10:30

■編者按

經(jīng)歷了2020大落大起的一年后，房企和市場，又將迎來怎樣的2021年？南財智庫-21資管研究院將密切關注房地產(chǎn)市場的動態(tài)進展，關注房企競爭態(tài)勢和資金鏈動態(tài)。即日起推出“21房企融資談”系列文章，聚焦重點房企動態(tài)和信用資質分析，敬請關注。此為“21房企融資談”系列第一彈。

作者：21研究員/盧先兵唐曜華實習生/雍妍萬倩倩趙陽

統(tǒng)籌：21高級研究員/盧先兵

編輯：馬春園

設計：張佳俊

2021年或許是房地產(chǎn)回歸新常態(tài)的一年。

一方面，房地產(chǎn)需求軟著陸，購房需求斷崖式下滑出現(xiàn)的可能性不大，弱波動、短周期大幅波動特征消退，更大可能是在政策去周期化、因城施策環(huán)境下的小幅波動。

另一方面，房企出現(xiàn)分化趨勢將越來越明顯，并在區(qū)域、企業(yè)等層面分別體現(xiàn)。

2021年也將是風險分化加劇的一年。

“三道紅線”政策或將于2021年推廣至全行業(yè)，影響主要包括兩方面：一是加杠桿彎道超車機會喪失，進而加快競爭格局的固定化，強者愈強。

二是加速高杠桿企業(yè)風險暴露，進而加劇風險分化。2021年是房企債券的到期高峰，且借新還舊額度進一步受限，將加大房企的資金壓力。此外，房企財務健康度也在邊際走弱，凈負債率上升。

21房企融資談的第一篇，我們將目光聚焦在建發(fā)房產(chǎn)。

建發(fā)房地產(chǎn)集團有限公司是廈門市最大國企——廈門建發(fā)集團有限旗下公司。近日，建發(fā)房產(chǎn)因高溢價競得上海一地塊，其項目公司被上海市普陀區(qū)政府約談警示。

3月16日，中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會、上海易居房地產(chǎn)研究院中國房地產(chǎn)測評中心共同發(fā)布《2021中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)綜合實力TOP500測評研究報告》顯示，建發(fā)地產(chǎn)綜合實力排名第36。

2020年建發(fā)房產(chǎn)以高達76%的銷售增速成為黑馬房企，成功進入千億房企“俱樂部”。

但值得關注的是，近年來建發(fā)房產(chǎn)在激進擴張的同時，其港股平臺負債高企。建發(fā)房產(chǎn)在香港上市的控股子公司——建發(fā)國際投資集團有限公司（下稱“建發(fā)國際”）截至2020年6月末凈負債率為247.29%，剔除預收款后的資產(chǎn)負債率為79.24%，現(xiàn)金短債比1.87，已觸及“兩道”紅線。

激進拿地被政府“約談”

建發(fā)房產(chǎn)為廈門建發(fā)集團布局地產(chǎn)板塊的最重要平臺，股權關系和持股比例列示如下：

建發(fā)國際為建發(fā)房產(chǎn)在香港上市的控股子公司。根據(jù)建發(fā)國際2019年報，合同銷售金額為507.8億元，占建發(fā)房產(chǎn)總銷售金額的70.4%，占建發(fā)股份(600153,股吧)整個房地產(chǎn)板塊的51%。

作為中型房企，建發(fā)房產(chǎn)近幾年走上了激進的土儲擴張之路。如今，房地產(chǎn)企業(yè)的土地紅利逐漸消失，快速擴儲幾乎無法避免高價拿地。在“房住不炒”的調控總基調下，頻頻高價“搶地”的建發(fā)房產(chǎn)最近被約談。

近日，普陀區(qū)石泉社區(qū)W060402單元B3-2地塊（簡稱“洵陽新村地塊”）由融創(chuàng)和廈門建發(fā)共同成立的項目公司——上海兆顥企業(yè)管理有限公司以64.52億元成功競得該地塊使用權，溢價率36.15%，成交樓面地價84346元/平方米，比去年12月該地塊東側地塊樓面價47434元/㎡高出近一半的價格。

針對該地塊的高溢價，上海普陀區(qū)政府第一時間約談了融創(chuàng)上海及該項目公司負責人，重申“房住不炒”的基調。

建發(fā)房產(chǎn)激進擴張的背后，是對規(guī)模的渴望。作為其港股上市平臺，建發(fā)國際早就定下了2021年要沖刺1000億的目標。

從2016年開始，建發(fā)國際的銷售規(guī)模，就以幾乎每年1倍的速度增長。2018、2019年銷售金額增速分別達145.2%、104.8%，2020年在疫情影響的情況下，增速依然高達79%，助推建發(fā)房產(chǎn)躋身“千億俱樂部”?？硕饠?shù)據(jù)顯示，2020年建發(fā)房產(chǎn)以1296.8億全口徑銷售額成功進入“千億俱樂部”，成為9家新晉千億房企之一。

但年報顯示，建發(fā)國際在2019年新增土儲貨值963億元，同比增長15%，遠不及銷售業(yè)績的增長速率，土儲增長壓力十分明顯。2019年末，建發(fā)國際可售貨值為1620億元，大概只夠兩年消化，要保持銷售持續(xù)高增長，就需要充足的土地儲備。

2019年開始，建發(fā)國際在土拍市場頻頻發(fā)力。建發(fā)國際2019年獲取40宗地塊，拿地金額420億元；2020年，拿地金額更是超過500億元。

去年建發(fā)房產(chǎn)的勢頭就已十分“兇猛”。

據(jù)建發(fā)房產(chǎn)官網(wǎng)披露，2020年新增土儲超1600億貨值，新布局13個城市，業(yè)務遍及50余城。為了成功拿下地塊，建發(fā)房產(chǎn)不惜“高溢價”拿地。

多地土地市場出現(xiàn)建發(fā)房產(chǎn)溢價拿地的“身影”。2020年4月，其以46.82億元的總價，競得四川成都錦江區(qū)131畝地塊，刷新了當時成都樓面價記錄，溢價率26.92%。

去年7月，建發(fā)經(jīng)過207輪的激烈角逐，又以12.01億元的總價在安徽蚌埠競得蚌掛（2020）23號地塊，溢價率56.87%，打破當?shù)鼐幼∮玫乜們r記錄。

去年10月，建發(fā)房產(chǎn)又以35.24億元的總價、55.24%的溢價率拿下江蘇淮安生態(tài)新城的沁春路南側221地塊，成為新“地王”。

進入2021年，建發(fā)房產(chǎn)拿地更為生猛。

今年1月份，建發(fā)房產(chǎn)以104億元的拿地金額位列各大房企之首。僅兩個月時間，建發(fā)房產(chǎn)就拿下了12宗地塊。

中指研究院統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，建發(fā)房產(chǎn)2021年1-2月以拿地金額194億元，位列房企拿地榜單第二名，僅次于綠城中國。遠遠高于去年同期19億元的拿地金額。

（數(shù)據(jù)來源：中指院）

高杠桿隱憂，港股平臺踩兩道紅線

不同于頭部房企手中有著較為充裕的資金，瘋狂拿地后建發(fā)房產(chǎn)已經(jīng)壓力倍增。

建發(fā)房產(chǎn)去年前三季度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額和投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額，均為負值。財報顯示，建發(fā)房產(chǎn)2020年前三季度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-57.04億，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-8.07億，只有籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為正值，為71億。

建發(fā)房產(chǎn)需要不斷融資彌補捉襟見肘的現(xiàn)金流。財報數(shù)據(jù)顯示，建發(fā)房產(chǎn)2020年9月末有息負債規(guī)模達544.45億，短期有息債務80.37億。

（數(shù)據(jù)來源：企業(yè)預警通，南財智庫制圖）

2020年是建發(fā)系融資最為頻繁的一年，僅發(fā)債動態(tài)便不下20條。融資方式包括銀行貸款、資產(chǎn)證券化ABS、公司債、中票、短融債及境外銀團貸款等。

建發(fā)房產(chǎn)2020年新增借款占凈資產(chǎn)的比例已超過40%。據(jù)上交所消息，建發(fā)房產(chǎn)發(fā)布2020年累計新增借款公告顯示，其2020年末借款余額682.7億元，累計新增借款154.47億元，占2019年末凈資產(chǎn)的41.78%。新增借款中，銀行貸款增加76.86億元，企業(yè)債券、公司債券、金融債券、非金融企業(yè)債務融資工具增加77.61億元。

其港股子公司建發(fā)國際，更加持續(xù)依賴融資“輸血”，負債率不斷攀升。截至2020年6月末，建發(fā)國際流動負債升至695.39億元，負債總額達1212億元，較上年末增長26%；凈負債率為247.29%，較2019年底提高71.9個百分點；剔除預收款后的資產(chǎn)負債率為79.24%；現(xiàn)金短債比1.87，觸及“兩道”紅線。

億翰智庫數(shù)據(jù)顯示，50家典型房企2020年上半年的凈負債率均值為94.2%，其中超過100%的房企有16家。而建發(fā)國際的凈負債率高達247.3%。

與此同時，由于高溢價拿地導致成本高企、利潤空間被壓縮，建發(fā)國際的毛利率不斷下降。

財報顯示，建發(fā)國際毛利率從2019年上半年的40.62%銳減至2020年上半年的21.89%。2020 年上半年建發(fā)國際在營業(yè)收入同比增長123%的情況下，歸母凈利潤同比減少28%，陷入“增收不增利”的窘境。

建發(fā)房產(chǎn)的“三道紅線”指標表現(xiàn)尚可。2020年9月末，建發(fā)房產(chǎn)剔除預收款后的資產(chǎn)負債率為45.35%，凈負債率94.03%，流動比率2.39。

表外負債調節(jié)藏匿債務？

建發(fā)房產(chǎn)未觸及“三道紅線”，可能與其表外負債調節(jié)有關。房企通過合作開發(fā)，進行表外負債調節(jié)的空間較大。

合作開發(fā)是兩家或兩家以上房企共同開發(fā)一個項目，根據(jù)合作協(xié)議共同投資、共享利潤并共擔項目風險，在房企報表上體現(xiàn)為長期股權投資和少數(shù)股東權益。長期股權投資占比提升體現(xiàn)出房企非并表項目規(guī)模的提升，少數(shù)股東權益占比的增加則顯示出并表項目權益比例的下降。

合作開發(fā)項目可分為并表項目和非并表項目兩類，少數(shù)股權體現(xiàn)了公司納入合并范圍的合作開發(fā)規(guī)模。南財智庫-21資管研究院統(tǒng)計，建發(fā)房產(chǎn)的少數(shù)股東權益占比近年來逐年攀升，2018年超過40%，2019年達48.56%，意味著合作開發(fā)項目較多，可能存在表外藏匿債務的情況。

看待合作開發(fā)的另一個維度，是其他應收款。2020年三季度末，建發(fā)房產(chǎn)的其他應收款為165.19億，同比大增92.7%，從另一方面印證了其合作開發(fā)項目較多的狀況。

從少數(shù)股東權益出現(xiàn)的異常現(xiàn)象可以看出合作開發(fā)項目沒那么簡單，雖然建發(fā)房產(chǎn)少數(shù)股東權益占比2018年和2019年分別高達41.68%、48.56%，但少數(shù)股東并沒有分享到對應的收益，2018年、2019年少數(shù)股東損益占比分別僅18.87%、19.13%。

2016-2019年間，建發(fā)房產(chǎn)少數(shù)股東投入了426.37億資金，貢獻了42.18%的凈資產(chǎn)，卻只分享了15.78%的報表凈利潤。建發(fā)房產(chǎn)近年來凈利潤結構與股東權益結構情況如下：

長期股權投資方面，建發(fā)房產(chǎn)2019年財報顯示，公司沒有合營企業(yè)，聯(lián)營企業(yè)有30家，股權賬面價值合計28.36億元，較上年同比增長63.65%，公司的持股比例在20%-65%之間；對于持股50%或以上的5家子公司之所以歸入聯(lián)營，公司的解釋均為“不具有控股權，具有重大影響”。但市場對此有所質疑，或有減輕表內債務之嫌。

另外，表外債務通常還體現(xiàn)在對聯(lián)合營企業(yè)的擔保上。根據(jù)建發(fā)房地產(chǎn)公開的發(fā)債評級報告披露，截至2020年3月末，建發(fā)房地產(chǎn)對外擔保19.43億元，被擔保對象主要為公司參股的項目公司。

受限于信披量少，建發(fā)房產(chǎn)各子公司細項表外融資信息不可得性，表外風險難以充分揭示。

“房住不炒”基調不變，監(jiān)管有加碼之勢。建發(fā)房產(chǎn)如何破局，南財智庫-21資管研究院將密切關注。

本期編輯：李志坤

（責任編輯：趙艷萍 HF094）