三巽控股三闖港交所小房企還有上市機(jī)會嗎？

來源：智能家居時間：2020-10-29 08:22

觀點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) 根植于安徽的房企三巽控股仍在積極尋求上市。

10月27日，在完成最新資料補(bǔ)充后，愈戰(zhàn)愈勇的三巽控股第三次向港交所遞交招股書。此時，距離其首次遞交招股書正好過去了整一年。

小房企的資本故事在2020這一年變得更加艱難。為數(shù)不多的成功案例中，“二戰(zhàn)”、“三戰(zhàn)”已經(jīng)越來越頻繁。以2020年7月正式上市的港龍中國為例，其首次遞交招股書只比三巽控股晚了一周，第二次遞表在2020年5月，通過聆訊則在2020年6月，前后耗時半年多。

尚未完成上市任務(wù)的企業(yè)中，大家紛紛選擇了繼續(xù)遞表，如三巽控股，如大唐地產(chǎn)，如上坤地產(chǎn)。三巽控股失效的前兩份招股書靜靜躺在港交所的披露名單中，往前翻還有其他企業(yè)在更早之前的2017年、2018年的失效文件，密密麻麻并不孤單。

來源：港交所

三巽控股在招股書中更新了什么內(nèi)容，它的第三次申請能如愿嗎？以三巽控股為代表的的“小房企們”還能在剩下不足100天的2020年實現(xiàn)上市嗎？

帶著這些疑問，我們翻開三巽控股的最新招股書，以求尋找蛛絲馬跡。

更新：毛利率下降與改善現(xiàn)金流

相較于2020年4月遞交的第二份招股書，三巽控股將內(nèi)容由2020年1月31日更新到了2020年7月31日，主要財務(wù)數(shù)據(jù)則更新至2020年5月31日。

據(jù)招股書披露，截至2020年7月31日，三巽控股共有42個處于不同開發(fā)階段的項目，覆蓋安徽、江蘇、山東三個省的11個城市，總土地儲備442.8萬平方米，88.3%的土儲皆位于安徽省內(nèi)。

其中，發(fā)展中的規(guī)劃建筑面積占比最高，為360萬平方米；未出售的已竣工可銷售建筑面積9.17萬平方米，全部位于安徽亳州與滁州兩個城市；持做未來發(fā)展的預(yù)估建筑面積為73.75萬平方米，全部位于安徽省內(nèi)。

由此，我們得知，雖然近幾年三巽控股已經(jīng)開始拓展至二線城市的物業(yè)市場，但安徽仍是其深耕的主戰(zhàn)場。于江蘇南京及山東泰安，三巽控股的項目數(shù)量分別只有5個及1個，土儲占比未及10%，皆處于發(fā)展中狀態(tài)。

于財務(wù)方面，三巽控股最近一期的營業(yè)收入實現(xiàn)了同比增長，但毛利率較2019年前5月的36.2%下滑了8個百分點(diǎn)。

2017年-2019年及截至2020年前5月，三巽控股分別錄得收入2.63億元、7.24億元、31.09億元及8億元，毛利為6880萬元、2.07億元、9.79億元及2.22億元，毛利率分別為26.2%、28.6%、31.5%及27.8%。

其中，本期收入同比2019年前5月有所增加的原因是，滁州三悅瀾山（瑯琊府）、亳州公館及利辛壹號院（均于同期竣工并開始交付）等項目交付的建筑面積較去年同期增加了185.8%，且平均售價上漲9.3%至6914元/平方米。而毛利率下降的原因則是滁州三悅瀾山（瑯琊府）、亳州公館兩個項目土地使用成本上升，且在施工期間的人工成本及材料成本增加，造成毛利率相對降低。

來源：招股書披露，觀點(diǎn)指數(shù)整理

于現(xiàn)金流方面，三巽控股的賬上流水金額逐漸上升。2020年前5月，三巽控股錄得溢利0.43億元，同比下滑約三成；經(jīng)營活動所用現(xiàn)金流量凈額翻番至3.97億元，投資活動所用現(xiàn)金流量凈額增長了5倍至0.94億元，主要由于向聯(lián)營公司墊款增加；因計息貸款及其他借款所得款項錄得9.03億元，融資活動所用現(xiàn)金流量凈額亦翻倍至3.31億元。

財務(wù)數(shù)據(jù)方面，截至2020年5月31日止五個月，三巽控股的資產(chǎn)負(fù)債比率由2019年末的204.0%增至224.7%；流動比率為1.1倍，凈債務(wù)與權(quán)益比率為24.8%，權(quán)益回報率為12.0%，純利率由12.7%降至5.8%，利息償付比率由2.7倍降至1.4倍。

借貸方面，于2017年-2019年及截至2020年前5月，三巽控股的融資成本分別為670萬元、860萬元、4430萬元及300萬元；未償還借款總額分別為5.14億元、7.1億元、17.57億元及20.78億元，借款總額的加權(quán)平均實際利率分別為14.9%、14.0%、12.3%及10.4%。截至2020年5月31日，其凈資產(chǎn)負(fù)債比為24.8%。

來源：招股書披露，觀點(diǎn)指數(shù)整理

截至2020年5月31日，三巽控股賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為2.57億元。即便20.78億元的總借款不需要馬上償還，加快回款、籌集資金無疑是三巽控股發(fā)展進(jìn)程中的頭等大事。

對此，為獲得充足的營運(yùn)資金，三巽控股在招股書中列舉了改善現(xiàn)金流情況的可能方式：一是實施嚴(yán)格的付款激勵政策及改善自客戶的收款，并根據(jù)融資有關(guān)的現(xiàn)金流入監(jiān)控開發(fā)及建設(shè)時間表、物業(yè)銷售及土地收購計劃；二是控制成本及更好地利用總承包商提供的施工協(xié)議項下的付款條款，以便優(yōu)化建設(shè)費(fèi)的付款時間表。

三巽控股指出，公司的付款激勵政策主要包括、但不限于向作出一次性付款的購房者提供更多折扣及優(yōu)惠，綁定員工花紅以改善自客戶的收款等等。

觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體獲知，三巽集團(tuán)董事長錢堃曾于兩年前提出“2019年銷售300億，5年內(nèi)實現(xiàn)千億目標(biāo)”。前者未能完成，后者的千億之路還很漫長。

更難：上市難不破發(fā)更難

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計，2020年以來，赴港上市的房企及相關(guān)公司中，物業(yè)與地產(chǎn)是最為關(guān)鍵的兩大板塊。而正如馬太效應(yīng)所提示的那樣，頭部企業(yè)的上市之路依然暢通，而小房企則遭遇到了更多的坎坷。

物業(yè)東風(fēng)長綿大半年，直到第一服務(wù)才迎來了上市即破發(fā)的首例。在第一服務(wù)前不久完成敲鐘的卓越商企服務(wù)上市當(dāng)日漲幅也僅有3%，遠(yuǎn)不復(fù)此前物業(yè)股上市首日的暴漲光景。

地產(chǎn)方面，對于模式仍相對傳統(tǒng)、注重住宅開發(fā)的區(qū)域型小房企來說，“三道紅線”的達(dá)摩克里斯之劍高懸頭頂，上市仍然是迅速實現(xiàn)大筆現(xiàn)金進(jìn)賬的一種可能，而門檻較低的港交所成為了首選。

據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體不完全統(tǒng)計，2019年在港上市的開發(fā)商就有6家（德信中國、銀城國際、中梁控股、天保集團(tuán)、新力控股、景業(yè)名邦），其銷售規(guī)模大多在500億以下，在規(guī)模上屬于中小房企。

而進(jìn)入2020年后，截至10月29日，成功上市的開發(fā)商僅有金輝控股、祥生控股和港龍中國地產(chǎn)，三者僅有祥生地產(chǎn)邁入了千億規(guī)模，金輝離千億規(guī)模還差“臨門一腳”，港龍中國地產(chǎn)是唯一成功的小房企。而即便是成功上市，港龍中國地產(chǎn)在開盤首日即迎來破發(fā)，每股報價自3.93港元微跌0.25%至3.92港元。

未競者中，三巽控股的難兄難弟們只多不減。在港交所長長的審核名單里，二次遞表的不在少數(shù)，如大唐集團(tuán)、實地地產(chǎn)等在失效后迅速更新了招股書；如海倫堡、奧山控股等在第二份招股書失效后暫時放棄了在短期內(nèi)重新上市的打算，萬創(chuàng)國際更是四戰(zhàn)四敗，在2019年招股書失效后再沒有出現(xiàn)在申請名單上。

來源：港交所披露，觀點(diǎn)指數(shù)整理

于資本市場而言，估值越來越高、可替代標(biāo)的更多，無疑是小房企上市艱難的原因之一。觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體此前曾數(shù)次采訪關(guān)注香港市場的業(yè)內(nèi)人士，可以總結(jié)的因素不外乎如下幾點(diǎn)：企業(yè)本身實力有限，地產(chǎn)及物業(yè)股個股估值過高，資本偏好短線熱錢等。

將目光聚焦于港交所，這一承載小房企上市希望的資本平臺本身也正在波動中發(fā)展。2020年的港交所已經(jīng)見證了傳奇人物李小加的退任，與MSCI合作推出亞洲及新興市場系列產(chǎn)品，也迎來了螞蟻集團(tuán)等高科技公司的上市狂歡，但其市場波動性在近期趨弱。

觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體獲悉，高盛曾在一份研報中指出，因市場波動性減弱，港交所股票的日均交易量自7月的1650億港元高位逐步降至 9月的1230億港元，截至10月13日更只有950億港元，相信衍生工具市場亦跟隨下跌。

來源：高盛研報，觀點(diǎn)指數(shù)整理

對此，高盛預(yù)測港交所2021-2022年日均成交額在1390億及1510億港元左右，而未來市場調(diào)整盈利預(yù)測將成為股價下行催化劑，疊加目前風(fēng)險因素較利好因素多，其決定對港交所2020-2022年每股盈利預(yù)測下調(diào)最多2%。截至2020年10月28日收盤，港交所收報377.6港元/股，總市值為4787.35億港元，仍為同行中排名第一。

如何實現(xiàn)早日上市，如何在競爭激烈的香港及全球資本市場分一杯羹，“天時地利人和”缺一不可，“小房企們”還需繼續(xù)保持等待與耐心。畢竟，周期難以預(yù)測卻值得期待。

（責(zé)任編輯：徐帥）