觀點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) 地產(chǎn)業(yè)務(wù)赴港上市兩次未果后，黃熾恒很快把眼光轉(zhuǎn)向了依舊是IPO熱門的物業(yè)。

4月23日晚間，港交所發(fā)布的新上市申請版本公告顯示，海倫堡旗下海悅生活控股有限公司正式遞交招股書。

事實(shí)上，分拆物業(yè)上市的想法，最早應(yīng)該追溯到2019年3月，彼時(shí)，距離海倫堡第一次上市申請失效，僅剩一個(gè)月左右。

據(jù)了解，海倫堡最早于2018年10月首次向港交所遞交招股書，隨后6個(gè)月時(shí)間，上市未能推進(jìn)，招股書失效。很快，海倫堡于2019年5月再次遞交招股書，依舊沒有任何進(jìn)展。

雖然海倫堡方面表示，申請資料在遞交6個(gè)月后失效是正常情況，這與交易所、證監(jiān)會運(yùn)營效率有關(guān)，只需重新遞交即可，但后來海倫堡卻離開了港交所的視線。

值得一提的是，造成失效的原因多是擬上市公司未能在6個(gè)月有效審核時(shí)段內(nèi)完成對香港聯(lián)交所詢問問題的反饋。一般而言，審核內(nèi)容涉及上市要求、招股書中披露的范圍和質(zhì)量、IPO前吸引投資與合規(guī)問題等。

短期來看，海倫堡上市不管是外部還是內(nèi)部或多或少存在一些難度，黃熾恒也意識到這點(diǎn)，所以在第一次招股書即將失效時(shí)，他便開始著手準(zhǔn)備旗下物業(yè)公司分拆。

極度依賴母公司

設(shè)立境外公司，對股權(quán)架構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，是內(nèi)地物業(yè)管理公司分拆赴港上市必經(jīng)的一個(gè)流程。相關(guān)動作的執(zhí)行，意味著該企業(yè)很快將奔赴資本市場。

海倫堡旗下物業(yè)管理業(yè)務(wù)也是如此。

按照招股書披露的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，海悅生活是于2019年3月19日根據(jù)開曼群島公司法在開曼群島注冊成立為獲豁免有限公司，并于重組完成后成為海倫堡物業(yè)的控股公司。

在此之前，海倫堡物業(yè)的股東架構(gòu)非常垂直，由海倫堡控股，通過廣東海倫堡投資、廣州蕊航、廣州增航等中間控股公司直接管理。隨著境外公司成立，該垂直股權(quán)架構(gòu)亦直接通過交易從海倫堡控股的架構(gòu)中剝離，裝入境外平臺。

據(jù)了解，在海悅生活成立的2019年3月前后，海倫堡密集在境外注冊成立Neptune Seed、Seaton Glory、Sean Everest、輝冠、宇浩。

其中，黃熾恒通過Neptune Seed持有海悅生活97%股份，海悅生活通過Seaton Glory、Sean Everest分別全資持有輝冠、宇浩，最后由輝冠、宇浩分別持有境內(nèi)主體的97%及3%股份。

這個(gè)時(shí)間點(diǎn)正是海倫堡第一次遞交招股書即將失效的時(shí)間。需要注意的是，雖然海悅生活早早構(gòu)建好境外上市架構(gòu)，但實(shí)際進(jìn)程并不快，算起來，從搭建到遞交招股書，間隔了2年時(shí)間。

與之對比的是，絕大部分物業(yè)公司在完成股權(quán)架構(gòu)調(diào)整后，便馬不停蹄的前往港交所。如新希望物業(yè)，股權(quán)變動完成后5天，招股書便已擺在港交所的桌面；中駿物業(yè)亦不到半個(gè)月時(shí)間便遞交招股書。

之所以遲遲不遞交招股書，或與其物業(yè)管理戰(zhàn)略執(zhí)行有關(guān)。海倫堡物業(yè)CEO陳耀輝曾表示，新戰(zhàn)略就兩條，一是市場化，二是科技創(chuàng)新。

據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體了解，海倫堡物業(yè)實(shí)際上從2020年開始才走向市場化的道路。在2018年至2020年，海悅生活來自獨(dú)立第三方的簽約建筑面積及簽約項(xiàng)目數(shù)量分別為0、0、8.3萬平方米及0、0、1。

同期，海悅生活來自于海倫堡中國集團(tuán)以及聯(lián)營公司、合營企業(yè)的簽約建筑面積及簽約項(xiàng)目數(shù)量2967.8、3509.3、4202.8萬平方米和0、0、17.7萬平方米，以及84、111、148個(gè)項(xiàng)目和0、0、1個(gè)項(xiàng)目。

上述項(xiàng)目構(gòu)成海悅生活的全部簽約項(xiàng)目，即截至2020年12月31日，擁有150個(gè)已簽約項(xiàng)目，簽約總建筑面積約為4230萬平方米。

有意思的是，在海悅生活披露的來自獨(dú)立第三方的收益在2018年至2020年分別為3.38、4.24、4.81億元，在總收益占比分別達(dá)到81%、76%、71.1%。

令人費(fèi)解的是，沒有來自獨(dú)立第三方的管理面積，卻有來自獨(dú)立第三方的收益？

按照海悅生活的說法，這是他們維持的多元化客戶群，主要通過于交付住宅物業(yè)后繼續(xù)向業(yè)主提供物業(yè)管理服務(wù)，以及參與由其他物業(yè)開發(fā)商及在市場上物色的為獨(dú)立第三方的潛在客戶進(jìn)行的篩選或招標(biāo)程序及尋求戰(zhàn)略收購和投資機(jī)會達(dá)致。

換而言之，海悅生活將過往海倫堡交付給業(yè)主的項(xiàng)目，均計(jì)算為獨(dú)立第三方提供服務(wù)的收入。

這在物業(yè)服務(wù)行業(yè)無疑是一股“泥石流”。

漫長上市路

上述現(xiàn)象或許可以理解為，黃熾恒著急于讓旗下資產(chǎn)登陸資本市場。

事實(shí)上，目前物業(yè)公司基本分為兩類，一類是依靠市場化拓張滿足未來高增目標(biāo)；另一類則是以商業(yè)管理為獨(dú)特模式，發(fā)展另一條賽道。

顯然，海悅生活想講的故事是第一類。

架構(gòu)搭建完成后遲遲未能遞交招股書，很大程度上就是因?yàn)橐C明市場化能力。

簽約管理項(xiàng)目150個(gè)，其中149個(gè)來自海倫堡和聯(lián)營公司及合營企業(yè)，說明了海悅生活的業(yè)績增長模式，仍然全部依賴母公司的項(xiàng)目交付。

據(jù)招股書顯示，海悅生活在國內(nèi)提供物業(yè)管理服務(wù)逾21年。物業(yè)管理業(yè)務(wù)涵蓋廣泛物業(yè)類型，包括住宅物業(yè)以及工業(yè)園、購物中心及辦公大樓等非住宅物業(yè)。

2018年至2020年，海悅生活收益為4.17億元、5.57億元及6.76億元。對應(yīng)報(bào)告期毛利1.12億元、1.61億元及2.07億元，歸屬股東凈利潤為4697萬元、7726萬元及9794萬元。

從上述數(shù)據(jù)可看出，海悅生活在收益、歸母凈利上復(fù)合增長率都不低，分別達(dá)到27.3%及45.4%。

增長背后依賴的是海倫堡的規(guī)模增長，物業(yè)自身的拓張能力并沒有體現(xiàn)。在上述年度，海倫堡開發(fā)的項(xiàng)目，海悅生活中標(biāo)率也均為100%。

按照海倫堡此前披露的招股書，為了做大規(guī)模，海倫堡做了非常多股權(quán)收購，以此迅速擴(kuò)張。在2015年、2016年、2017年，海倫堡共收購了4、9、21家公司股權(quán)。在2018年上半年，更是與2017年全年持平。

截至2019年1月底，海倫堡擁有122個(gè)處于不同開發(fā)階段的物業(yè)項(xiàng)目或項(xiàng)目階段，主要集中于珠三角、長三角，土地儲備總量約2370萬平方米，較2018年8月底分別增加10個(gè)、30萬平方米；新進(jìn)入城市33個(gè)，較五個(gè)月前增加2個(gè)。

大力擴(kuò)張也讓海倫堡的銷售規(guī)模快速增長，據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)發(fā)布的中國房地產(chǎn)企業(yè)銷售金額TOP100榜單顯示，從2018年至2020年，海倫堡簽約銷售額從520.9億元升至674.5億元，再至840.9億元。

有趣的是，在海倫堡遞交招股書的前三年，也就是2015年，黃熾恒開始計(jì)劃赴港上市，2016年提出“三年破千億”目標(biāo)。

做大規(guī)模顯然就是為成功登陸香港資本市場做準(zhǔn)備，畢竟按照過往的看法，有足夠土地儲備的房企，才具備上市資格。

隨著國內(nèi)房地產(chǎn)市場調(diào)控，資本市場對房企的看法發(fā)生改變，唯規(guī)模論已經(jīng)不足以說服投資者，好的財(cái)務(wù)表現(xiàn)成為了重要一環(huán)。

但快速擴(kuò)張讓海倫堡的負(fù)債率急劇攀升，從2016年至2018年，凈資產(chǎn)負(fù)債率為69.4%、83.4%及133.7%，近乎翻倍。

結(jié)果就是海倫堡兩次尋求登陸資本市場均以“失敗”告終。

需要注意的是，此次分拆物業(yè)對于海倫堡而言，并非“曲線救國”之策。因在上市之前，物業(yè)公司已與地產(chǎn)剝離股權(quán)關(guān)系，關(guān)系點(diǎn)僅為黃熾恒。

即海倫堡無法通過海悅生活分拆上市，以達(dá)到降低資產(chǎn)負(fù)債的目的。

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