文|凱風

來源|國民經(jīng)略

阿基米德說，給我一個支點，我將撬動整個地球。

這句話的現(xiàn)代版相當清晰：“給我一個杠桿，隨時就能撬動房價”。

那么，誰是中國杠桿率最高的城市？

01

這是第一財經(jīng)統(tǒng)計的23城杠桿率：

這里的杠桿率，分為資金杠桿率和住戶部門杠杠率。

前者相當于居民貸款與居民存款之比，代表資金杠桿；后者是居民貸款與GDP之比，衡量的是宏觀杠桿。

從資金杠桿率（居民貸款/居民存款）來看，7城市超過100%：

廈門（161.7%），杭州（138.8%），南京（137.9%），深圳（137.2%），合肥（122.9%），蘇州（109.2%），廣州（103.9%）。

居民存款是資金儲備，居民貸款則是債務。債務擴張過快而資金儲備不足，就會帶動資金杠桿率不斷攀升。

資金杠桿率高，意味著樓市投資熱情高漲。

在樓市上行期，這些投資行情能迅速轉化房價上漲的刺激力，而在樓市下行期，這些缺乏資金支持的債務，也很容易淪為懸在房價頭頂?shù)倪_摩利克斯之劍。

02

與資金杠桿率相比，住戶部門杠桿率，更能看出一個城市的整體負債水平。

從住戶部門杠桿率（居民貸款/GDP）來看，6城超過80%：

杭州（107.4%），溫州（94.1%），廈門（84.2%），深圳（83.2%），南京（81.6%），廣州（80.9%）。

住戶部門杠桿率超過80%，究竟算不算高？

這里可以與全國及國際水平作為對比，2020年上半年，中國居民杠桿率（居民貸款/GDP）高達59.7%，相比2019年末55.8%，上升3.9個百分點。

這一數(shù)字已經(jīng)趕平國際平均線（59.7%），遠超新興市場經(jīng)濟體（59.7%），離發(fā)達經(jīng)濟體只有10多個點的空間。

發(fā)達經(jīng)濟體的居民杠桿率平均水平為72.1%，這意味著杭州、溫州、廈門、深圳、南京、廣州等城市均已超過發(fā)達經(jīng)濟體的水平。

居民杠桿率過高，影響有多大？

一方面，居民杠桿率攀升，會持續(xù)擠壓消費，這在內(nèi)循環(huán)時代尤其顯得格格不入。

根據(jù)央行《中國區(qū)域金融運行報告（2019）》，控制人均可支配收入、社會融資規(guī)模等因素后，居民杠桿率水平每上升1個百分點，社會零售品消費總額增速會下降0.3個百分點左右。

另一方面，居民杠桿率增長過快，問題更需要重視。從2008年到2020年，我國居民杠桿率從18%增長到59.7%，擴大了3倍多，增速在全球首屈一指。

正因為這一點，銀保監(jiān)會年初曾表態(tài)：

防止資金違規(guī)流入房地產(chǎn)市場，抑制居民杠桿率過快增長。

而在3-4年前，當時的政策態(tài)度還是“我國還有加杠桿空間”，決策基調(diào)正在發(fā)生重大變化。

03

哪些城市最為突出？

綜合來看，無論是資金杠桿率還是住戶部門杠桿率，杭州、廈門、深圳均處于較高水平。

無獨有偶，深圳、杭州、廈門在房價收入比也位居全國前列。2019年，深圳房價收入比高達35.2，廈門為22.8，杭州為17.7，均處于較高水平。

這三地樓市指數(shù)之所以全部高企，在于樓市熱度居高不下，吸引的不只是本地的購買力，還有來自本省乃至全國的投資客。

這種局面的存在，必然帶動這幾地樓市指數(shù)脫離本地居民的實際收入水平，呈現(xiàn)出一定的泡沫特征，除了擠壓消費、擠壓實體經(jīng)濟之外，還潛藏著較高的金融風險。

換言之，在高杠桿率面前，這幾地的房價易漲易跌，漲起來一飛沖天，跌起來也有可能超乎預期。

當然，如果經(jīng)濟能夠一直高速增長，這些風險不過是提前預支未來，負面效應隨著時間的流逝可以逐步消化殆盡；然而，一旦經(jīng)濟出現(xiàn)失速，這些被透支的未來，很容易對當下帶來超出預期的影響。

04

哪些城市，處于合理水平？

作為一線城市，北京、上海，杠桿率處于相對合理水平。上海的資金杠桿率僅為75.9%，北京僅為49.2%；上海的住戶部門杠桿率為66.3%，北京為55.4%，處于中游水平。

北京、上海之所以杠桿率處于合理區(qū)間，一方面在于這兩地是中國的天花板城市，集聚了來自全國的資金，資金實力、GDP規(guī)模最為雄厚，抗風險能力相對較高。

另一方面，北京、上海都是樓市調(diào)控的模范生。京滬限購限貸門檻最高，且與廣深大開落戶之門不同，京滬的落戶門檻最為森嚴，杜絕了借人才政策直通售樓處的炒作空間。

以北京、上海為錨，資金杠桿率+住戶部門杠桿率雙雙超出的城市：廈門、杭州、南京、深圳、廣州、貴陽、溫州。

作為非經(jīng)濟強市，貴陽、溫州尤其值得注意，昆明、合肥與上海不想不相上下，同樣需要注意。

05

樓市杠桿率低，是不是好事？

樓市杠桿率過高，意味著透支未來購買力、擠壓消費和實體經(jīng)濟，帶來金融風險。

但樓市杠桿率過低不一定是好事，可能意味著城市吸引力不足，通過杠桿來撬動經(jīng)濟增長的刺激效應同樣不足。

我們不難發(fā)現(xiàn)，樓市杠桿率呈現(xiàn)出兩個特點：一是南方城市整體高于北方；二是經(jīng)濟強市，居民更敢負債。

相比而言，東北西北地區(qū)城市，雖然樓市杠桿率、房價收入比均不高，但這些地方經(jīng)濟增長乏力、人口持續(xù)流出，產(chǎn)業(yè)上缺乏亮點，樓市上自然也是缺乏亮點。

所以，無論任何投資，面對杠桿率過高的城市要謹慎，但對于杠桿率低于同等能級的城市也要注意，至于那些房價跌到白菜價的城市，更不用說。

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