10月28日，證券時報特邀東方證券首席經(jīng)濟學家邵宇做客時報會客廳，分析如何投資才能戰(zhàn)勝印鈔機。

　　訪談精彩回顧

　　證券時報：世衛(wèi)組織負責人近期說預計疫情造成的影響或許將持續(xù)至2025年，那么對于全球的經(jīng)濟所帶來的影響該如何看待？

　　邵宇：疫情對目前的整個經(jīng)濟情況，包括投資方向的影響都是很大的，如果疫情造成的影響持續(xù)到2025年，就說明全球經(jīng)濟可能會失去三到四年，即未來三年左右全球經(jīng)濟增長可能會是個大零蛋，也就是沒有增長，如果疫情持續(xù)的更久，那么失去的年份就更多。當然不同國家之間也會有分化，發(fā)達經(jīng)濟體可能要到2024年才會恢復GDP正增長，也就是經(jīng)濟增長回到零以上。而中國現(xiàn)在是剛剛回到這個水位，今年前三季度GDP同比增長0.7%，我們預計中國未來三年增長率可能會在2%-4%之間，超過全球經(jīng)濟平均增速3個百分點。

　　證券時報：現(xiàn)在能看到全球都在擴表，全球資產(chǎn)負債擴張會帶來什么影響？

　　邵宇：基本已經(jīng)可以確定的是， 現(xiàn)在已經(jīng)拿出來財政刺激的總量超過歷史新高，這次疫情在短短的不到一年的時間里，全球整個的政府負債率已經(jīng)從100大概上升到140左右了，就是比照GDP之比，這個債我們估計是永遠都不可能還清了，特別是對發(fā)達經(jīng)濟體，像美國，政府負債已經(jīng)直接是奔到150%了，它已經(jīng)是進入到一種類似龐氏騙局的狀態(tài)，除非你的經(jīng)濟增長特別的高，否則這個債務是不可能清償?shù)?。在這種背景下，絕大部分經(jīng)濟體都采取了量化寬松，也就是我們通常說的，用發(fā)鈔的方式去取代還債，債因為還不清，所以只能借新還舊，借新還舊的話誰來買呢？現(xiàn)在全球央行對國債的持有大概占到國債流通總份額的接近30%，也就是30%的債務某種意義上已經(jīng)貨幣化了，如果這樣做下去的話，有可能沒有民間機構來購買，最終都是變成央行來購買，央行購買有個上限，百分之百財政購買的話那就全部都貨幣化了，所以我們看到印鈔機是開足了馬力，這個事態(tài)以什么形式結(jié)尾，我們其實并不知道。

　　證券時報：那按照您所說，未來幾年我們的經(jīng)濟增長會更為樂觀的話，意味著中國的投資機會會更多嗎？

　　邵宇：中國是目前全球唯一能夠經(jīng)濟正增長的大的經(jīng)濟體，GDP增速能超越其他發(fā)達國家大概3個點左右，換句話說，如果你把每個國家看做一個公司，中國這個公司的經(jīng)濟跟利潤增長是正的，EPS或GDP是正的。自然而然，不管你是價值投資者還是套利投資者，都會選擇把錢配置在人民幣為主的中國資產(chǎn)上，中國相對來說具有值得追捧的投資價值。

　　證券時報：當經(jīng)濟很不好的時候市場會預期刺激政策的出臺，并見到寬松的流動性，市場就會像前段時間一樣在流動性的推動下出現(xiàn)較好的表現(xiàn)；而現(xiàn)在的情況是我們的經(jīng)濟在復蘇，但是弱復蘇沒那么明顯，但寬松的貨幣政策預期又因此不是很強烈了，所以您對于接下來貨幣政策的力度會怎么看？

　　邵宇：這是個很好的問題，對任何風險資產(chǎn)，比如對股票的投資就很典型，會有三個主要的影響因素，你提到的是其中的兩個，一個是基本面，也就是經(jīng)濟復蘇，談的是EPS，也就是公司的利潤增長，我剛才說中國是所有公司的母公司，那用什么來測母公司的經(jīng)濟增長和利潤增長呢？用GDP就可以了，EPS和GDP之間基本上是一個正的相關性，當然每個公司的EPS還會有所分化，比方說這次疫情里的網(wǎng)絡公司、電商公司的EPS是增長的比較快的，而航空這類的公司則肯定不行，那么這就是你說的第一點，就是基本面。

　　第二個你說的就是流動性，確實基本面和流動性往往都是背道而馳的，流動性表現(xiàn)出來就是估值，就是放水，也就是說你要看我們的這個股票或者風險資產(chǎn)推動它的主要動力是來自于利潤增長（EPS）還是放水導致（PE）的？確實從2015年開始，基本上都是放水導致的，因為流動性的寬松，因為經(jīng)濟的影響。坦率的說，全球經(jīng)濟從15年開始都是在慢慢往回撤的，也就是說一般意義上的GDP和EPS肯定是受損的，貨幣政策肯定要做對沖，也就是你提到的流動性寬松。

　　現(xiàn)在的情況是，中國流動性不大可能再做大面積寬松，比如我們注意到最近央行領導包括國務院領導的一些表態(tài)，提到貨幣政策要盡快的恢復并盡可能長時間的保持常態(tài)，希望貨幣供應總量能和名義GDP的增速保持匹配，我們已經(jīng)很久沒有聽到這么說了，因為疫情后它不可能匹配，肯定要多放流動性；這個流動性對市場而言肯定是個好消息，但是因為我們經(jīng)濟在恢復，GDP增長今年很可能是2%，就算保持10%的M2增速不變的話，相應的空間又縮小了，自然大家又會覺得流動性不夠了，所以接下來推動整個市場前行的動力將不再是流動性，而是EPS。相對而言肯定流動性的推動給人感覺更爽，因為PE的拉升彈性比較大，但是EPS不可能這么大彈性的，

　　另外還有一個你沒有談到的因素，就是風險偏好因素，什么叫風險偏好呢？比如我們都知道網(wǎng)絡股很牛，馬老師最近在外灘金融峰會上炮轟傳統(tǒng)金融機構和金融監(jiān)管；還有螞蟻上市，都很牛；但你有沒有想過其實整個網(wǎng)絡股都是這個樣子的，F(xiàn)AANG、BAT都是這樣子的，現(xiàn)在有點像是網(wǎng)絡股真正的高光時刻，其實疫情是有助于這些網(wǎng)絡公司更進一步的成為寡頭和巨頭的。那網(wǎng)絡股的風險在哪里呢？我們知道現(xiàn)在美國在大選，如果拜登選上的話，按現(xiàn)在的設想，民主黨人可能會加強對大型科技公司的監(jiān)管，特別是有可能發(fā)動對于反壟斷的監(jiān)管，因為網(wǎng)絡的數(shù)據(jù)壟斷是一種終極的壟斷，贏者通吃，如果對FAANG進行反壟斷調(diào)查或者分拆的話，那這個風險偏好就會忽然上來了，可能會形成一個比較大的殺傷力，這個就叫做風險偏好。如果拜登上臺，那就是大家所說的拜登交易，也就是新能源比較有機會，但是網(wǎng)絡高科技，納斯達克里的一些社交媒體類的科技股可能會受到一定壓制，當風險偏好提不上來，估值自然就會承壓了。

　　主持人:也就是說現(xiàn)在很多科技公司擁有的優(yōu)勢是對私有數(shù)據(jù)的壟斷，但是因為預期拜登上臺可能會開啟的反壟斷調(diào)查，將會使得這些科技公司面臨著一定的風險？

　　邵宇：這個其實已經(jīng)有了，比如歐洲為什么沒有網(wǎng)絡巨頭？他出了一個GDPR（通用數(shù)據(jù)保護條例），比如我用了這個系統(tǒng)，系統(tǒng)里有了我的數(shù)據(jù)，那我可以要求這個系統(tǒng)把我的數(shù)據(jù)都刪掉，你不能拿我的數(shù)據(jù)做分析。歐洲這個管的特別嚴，美國相對松，如果以后對于數(shù)據(jù)保護的意識成為了大家的共識，那我覺得這個風險遲早會到來。

　　證券時報：所以當下我們該怎么做？從業(yè)績、從估值、從風險偏好這三個角度您會得出什么樣的結(jié)論，給到什么樣的投資建議給大家呢？

　　邵宇：網(wǎng)上流傳著一個關于投資的段子，我覺得還挺靠譜的。它說其實我們的股票很簡單，就幾種風格，比如說TMT、醫(yī)藥，就是這種高估值，但是EPS相對弱一點的，這種股票投資人開玩笑把他們稱之為“渣男”，就是基本面還行，但是估值特別夸張的這種。還一種“暖男”，或者叫備胎了，就是傳統(tǒng)行業(yè)，比如銀行地產(chǎn)航空這些，估值都上不來，但是它們特便宜。那么作為女神，你是選渣男呢還是選備胎呢？渣男這種估值驅(qū)動的，什么時候反應最大？流動性特別寬松的時候它就反映的特別好；但是如果你覺得經(jīng)濟在恢復，流動性在收縮，EPS在增長，這個時候大家可能就會往備胎靠了，因為這些備胎還比較老實，又便宜，性價比還高。但是，未來經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，大家看的還是這些科技股，當新一代的渣男代表來到這個世界上的時候，女神可能又拋了備胎跟渣男在一塊了，可能這就是人生，這就是投資吧。我們很難把握最高位最低位，但是可能會在合適的時候需要一個策略的調(diào)整，供參考。

　　證券時報：剛才您也聊到了美國大選對投資的一些影響，就著這個話題再聊聊這個事對全球經(jīng)濟會帶來怎樣的影響？

　　邵宇：美國這次的郵寄投票可能會出現(xiàn)月初現(xiàn)場投票和月底郵寄投票結(jié)果不同的現(xiàn)象，不確定性強。如果是特朗普連任，對整體市場是看多，他會對傳統(tǒng)行業(yè)，如石油、金融等有扶持；如果是拜登上臺，則會采取加稅政策對流動性產(chǎn)生一定的抑制，同時可能會分拆高科技企業(yè)，一定程度地壓制華爾街，支持新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展，短期不會打貿(mào)易戰(zhàn)，對我國進出口行業(yè)有一定程度利好。

　　證券時報：本周十九屆五中全會正在召開，主要的議題是審議十四五規(guī)劃建議，您覺得本次會議主要想解決的核心問題有哪些？從中可能會產(chǎn)生哪些比較值得看好的主線？

　　邵宇：主要是解決兩個問題，一是速度問題，確定接下來的GDP目標增速，保持信心和彈性。二是結(jié)構問題，現(xiàn)在我們國家提出了“雙循環(huán)”發(fā)展格局，根據(jù)我們之前的預計，疫情之后會有14個方向出現(xiàn)變化，中國面臨7個挑戰(zhàn)，6個調(diào)整方向，十四五可能會對6個調(diào)整方向提出具體規(guī)劃。

　　證券時報：您提到的6個調(diào)整方向主要包括什么？

　　邵宇：我們國家以前主要是國際大循環(huán)，依靠人口紅利和土地作為生產(chǎn)國，和美國等消費國以及澳大利亞等資源國共同參與全球化，并擴大了產(chǎn)能。未來繼續(xù)借鑒美國技術有難度，我們要實現(xiàn)技術的自力更生，同時也要充分挖掘國內(nèi)市場，消化產(chǎn)能。6個方向包括：轉(zhuǎn)移線上、人工替代和人力資本的維護、E（環(huán)境）S（社會）G（治理）方向、新基建、自主可控和進口替代、消費分成。

　　證券時報：中國證監(jiān)會副主席李超22日表示，通過科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板兩個板塊的試點，全市場推行注冊制的條件已經(jīng)逐步具備，注冊制到來后，資本市場最大的變化會體現(xiàn)在哪里？

　　邵宇：一是擴容，科創(chuàng)板市值今年年底可能會突破5萬億，明年會有更多公司密集上市，政策想要引導流動性從房地產(chǎn)和二級市場中流入一級市場IPO，真正把錢給到公司，使企業(yè)得到資金支持后可以繼續(xù)做投資、做產(chǎn)業(yè)發(fā)展。二是分化，現(xiàn)在A股的生態(tài)主要以消費股和銀行股為主，注冊制引導企業(yè)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，會孵化更多的大市值科技類上市公司，這種激勵效果也會引導整個社會對新技術的探索和研究。同時，注冊制成功的一個標志就是淘汰機制的成功運行，優(yōu)勝劣汰會促進企業(yè)發(fā)展。不過，注冊制的實行意味著普通投資者的投資難度加大。

　　證券時報：北京大學國家發(fā)展研究院副教授，數(shù)字金融研究中心高級研究員徐遠曾經(jīng)說過，2020年，將因為兩件事情而刻入歷史坐標，一是疫情，二是數(shù)字貨幣。您怎么看待數(shù)字貨幣對人民幣國際化的影響？

　　邵宇：數(shù)字貨幣現(xiàn)在的定位是M0，從M0到M1、M2、M3、M4，越往后越像資產(chǎn)，這個向后發(fā)展的空間多大還不好說。數(shù)字貨幣對人民幣國際化會有幫助，有想象力空間，可以關注，但不要炒作。

　　證券時報：接下來人民幣會一直升值嗎？

　　邵宇：人民幣走勢主要要結(jié)合美元指數(shù)的走勢、美聯(lián)儲政策的邊際變化去分析。目前的階段比較像2005年-2008年金融危機前的階段，當時我國外匯儲備達到了4萬億美元，但后來金融危機爆發(fā)發(fā)現(xiàn) 4萬億美元中有一半是熱錢，追求短線收益?，F(xiàn)在央行的政策是力圖釋放信號，人民幣升值太快了。預計美國大選后，會迎來美元階段性低位，人民幣階段性高位。

　　證券時報：您曾經(jīng)說過過去30年里M2的年化增速是20%，如果你每年掙不到20%，那你就是個失敗者，當然現(xiàn)在M2同比增長才10%，基準下來了，但是整個市場投資品的收益也在下降，您覺得普通人要如何投資才有可能戰(zhàn)勝印鈔機？

　　邵宇：這里主要講房地產(chǎn)和股票的投資。核心城市核心地段的房地產(chǎn)仍具有保值屬性，但是如果不能加杠桿，投資收益比不高。股市中則是關注科技、消費類的龍頭企業(yè)。

　　證券時報：今年以來有很多的投資理財品種暴雷，造成這種現(xiàn)象的原因您怎么看？未來會成為常態(tài)嗎？對于老百姓(603883,股吧)做投資理財有什么忠告？

　　邵宇：過去是水大魚大泡沫也大，未來是風大浪大坑也大，建議投資者配置核心資產(chǎn)，看不明白的領域和項目不要參與，保衛(wèi)財富才能戰(zhàn)勝印鈔機。

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