出品：中訪網(wǎng)零度調(diào)研

　　媒體關(guān)注

　　8月3日，陽(yáng)光城(000671,股吧)公告稱，在“16陽(yáng)城01”公司債券存續(xù)期的第4年末，下調(diào)存續(xù)期第5年票面利率至6.50%，在流動(dòng)性寬松的背景下，不少房企在有調(diào)整債券票面利率機(jī)會(huì)時(shí)，基本都選擇下調(diào)利率以降低成本。陽(yáng)光城并不是第一個(gè)這么做的，但6.5%的利率水平仍然不低。

　　事實(shí)上，“16陽(yáng)城01”在存續(xù)期前三年票面年利率僅為4.8%，而在2019年8月，陽(yáng)光城在存續(xù)期第四年將票面利率大幅提升至7.28%，短短一年間融資成本提高了2.48個(gè)百分點(diǎn)。而在今年的調(diào)整窗口，受益于流動(dòng)性充裕的大環(huán)境，陽(yáng)光城選擇下調(diào)存續(xù)期第5年票面利率至6.50%，但依然明顯高于此前的4.8%。

　　近幾年，陽(yáng)光城的凈資產(chǎn)負(fù)債率逐漸下降，但是無(wú)法掩飾公司杠桿率依然高企的事實(shí)，隨著近兩年融資端的收緊以及銷售端的不確定加大，陽(yáng)光城伴隨著高杠桿的資金高周轉(zhuǎn)模式面臨著一定的考驗(yàn)。

　　此外，陽(yáng)光城的擔(dān)保額度也是異常的高，在合、聯(lián)營(yíng)子公司進(jìn)出報(bào)表越來(lái)越“隨意”的背景下，房企的擔(dān)保從另一方面折射出其杠桿率的高低。Wind數(shù)據(jù)顯示，截止今年1季度末，陽(yáng)光城的擔(dān)保額度達(dá)到凈資產(chǎn)的187.97%，其中對(duì)關(guān)聯(lián)方的擔(dān)保達(dá)到凈資產(chǎn)的164.89%的高水平。

　　募集資金難解負(fù)值現(xiàn)金流

　　陽(yáng)光城2020年一季度投資、籌資活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流都是負(fù)值，導(dǎo)致整體的現(xiàn)金非常吃緊。

　　這其中，投資流出主要是購(gòu)買子公司及聯(lián)營(yíng)、合營(yíng)企業(yè)等投資支付的現(xiàn)金增加，擴(kuò)張的步伐還在繼續(xù)。

　　7月中旬，為了緩解資金鏈壓力，陽(yáng)光城擬動(dòng)用不超過(guò)11億的限制募集資金暫時(shí)補(bǔ)充流動(dòng)現(xiàn)金。

　　空手套白狼？

　　陽(yáng)光房地產(chǎn)對(duì)陽(yáng)光城福建的21億元債權(quán)很可能不存在。這里的存在說(shuō)的是實(shí)質(zhì)不存在，從法律要件形式判斷肯定是存在的。

　　21億元債權(quán)存在的意義就是為了滿足信托劣后級(jí)持有人的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。

　　從所有權(quán)來(lái)說(shuō)，陽(yáng)光城福建是陽(yáng)光城接近100%控制的企業(yè)，而陽(yáng)光城地產(chǎn)是陽(yáng)光城的全資子公司。同一控制下的兩家企業(yè)的關(guān)聯(lián)方造出關(guān)聯(lián)方債權(quán)債務(wù)再簡(jiǎn)單不過(guò)。

　　人造出來(lái)的21億元債權(quán)又成了信托產(chǎn)品的劣后級(jí)持有人，承擔(dān)兜底責(zé)任，進(jìn)而獲得15.5億元融資。

　　人造的21億債權(quán)換來(lái)15.5億的真金白銀，就問(wèn)你服不服？

　　當(dāng)然這個(gè)產(chǎn)品的核心風(fēng)控是股權(quán)、土地質(zhì)押和上市公司兜底，而非虛構(gòu)出來(lái)的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，風(fēng)險(xiǎn)還是相對(duì)可控。

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