??在中資地產美元債市場，一股信用危機正在蔓延。

??導火索是花樣年。10月4日，花樣年公告稱公司于10月4日到期的2.06億美元票據(jù)未能如期償付，并自爆“流動性受市場環(huán)境困擾”。此前花樣年公司股價從6月份的1港元/股暴跌至停牌前的0.56港元/股。

??這仿佛是一個催化劑，將內房企信用危機引爆。10月11日，當代置業(yè)宣布，10月25日到期的2億美元債券余額延期兌付，目前正在尋求投資人諒解和同意。此前一個交易日，當代置業(yè)發(fā)行的5筆美元債全線下跌，其中3筆跌幅超過30%，2筆跌幅超過10%。

??接踵而至的還有中資房企美元債大面積暴跌。進入10月以來，已先后有綠地控股、陽光城、佳兆業(yè)、雅居樂、綠城中國、合生創(chuàng)展、新城發(fā)展、禹洲集團等多只地產美元債出現(xiàn)大幅下跌。

??這是一個天量的債券市場。開源證券研報數(shù)據(jù)顯示，截至10月初，中資房企離岸地產債存量達2118億美元，占全部離岸債券比重達22%，僅次于金融機構離岸債規(guī)模。將于2022年上半年到期的離岸地產債規(guī)模達2150億元，超過在岸債到期的1716億元，其中，民企、中小企業(yè)居多，占比分別超66%和70%。

??“如果局面長時間無法扭轉，未來不排除有更多房企債務違約?！倍嗉曳科蟾吖苷J為。

??匯生國際融資總裁黃立沖對中國房地產報記者表示，2021年上半年房企海外發(fā)債已相當不容易，未來一個季度將更加困難。同時，房企銷售回款也越來越困難。除非國家出臺一些非常進取的政策，否則地產海外債違約事件還會持續(xù)蔓延，且會不斷擴大。但一旦放松，又可能導致過去對房地產調控改革所作努力功虧一簣，“很難想象國家會這么做，但也不排除。”

??從債務違約到整體信用危機

??花樣年債務違約讓市場更為看清了房企資金壓力。

??10月4日晚，花樣年控股自爆其于2021年10月4日到期的2.06億美元票據(jù)未能如期償付。此前直到國慶節(jié)前，花樣年都在釋放“保兌付”信號，這一違約事件令市場頗為意外，并開啟了中資地產美元債市場的大幅震蕩。

??翻看其2021年半年度財報，花樣年控股凈負債率為74.8%，剔除預收款后資產負債率為72.7%，現(xiàn)金短債比為1.59，“三道紅線”踩中一條，屬于“黃檔”房企。截至2021年6月底，其銀行結余和現(xiàn)金（非受限）為271.78億元，但卻無法覆蓋2億美元債務，這引發(fā)了投資者對房企財務數(shù)據(jù)質疑。

??10月11日上午，當代置業(yè)發(fā)布兩則公告，都是和現(xiàn)金流相關。一則是該公司希望將一筆即將到期的2.5億美元債進行展期，另一則是該公司大股東向當代置業(yè)提供8億元人民幣貸款，并預期在未來兩至三個月內完成。

??Wind顯示，和此次展期后到期日不遠，當代置業(yè)2022年2月26日還將有一筆2億美元債務到期，利率為11.8%。

??10月11日晚間，新力控股亦公告稱，此前一系列問題已經導致境外融資安排出現(xiàn)技術性違約，且目前沒有資源可用于償還本月18日到期應付的2.5億美元債本金及利息，在補救措施上尚未制定任何具體方案，接下來將繼續(xù)短暫停牌。

??幾日前，鑫苑置業(yè)在新交所披露了針對10月15日即將到期的2億美元票據(jù)的要約交換計劃，并以少量現(xiàn)金+新票據(jù)形式提供兩種選項。該交換要約備忘錄還指出，公司已經聘請一名重組顧問，如果無法完成交換要約，可能無法償還現(xiàn)有票據(jù)。

??這些企業(yè)均在近期被國際評級機構下調評級展望?；葑u將鑫苑置業(yè)長期外幣發(fā)行人違約評級下調至“C”，稱一旦交換成功實施將進一步下調評級至“RD”（限制性違約）。穆迪則將當代置業(yè)企業(yè)家族評級由“B2”下調至“Caa2”，將該公司發(fā)行債券高級無抵押評級由“B3”下調至“Caa3”，并將上述評級列入下調觀察名單。

??在此之前，包括建業(yè)地產、富力地產、新力控股、花樣年控股、融信中國、海倫堡在內的多家企業(yè)均相繼被評級機構下調信用資質。這意味著市場認為企業(yè)償債能力及風險變大，一定程度上會影響房企進一步融資。

??據(jù)機構統(tǒng)計，接下來一周還有超過20家房企債即將到期或付息，包括恒大、萬科、弘陽、海倫堡、陽光城、雅居樂、正榮、新城發(fā)展等。

??一位機構投資者認為，部分企業(yè)延遲兌付概率還會上升，尤其對于高負債率、弱現(xiàn)金流、外部融資能力差的民企地產商更是如此。

??天量到期地產離岸債如何化解？

??海外融資曾被房企視為融資利器，尤其在2016年房企境內發(fā)債受限后，紛紛轉向境外發(fā)行美元債。來自機構數(shù)據(jù)顯示，2017年地產美元債發(fā)行規(guī)模大幅攀升至565.43億元，同比增速高達260.51%。美元債由此繁榮。

??據(jù)機構數(shù)據(jù)，截至2021年9月30日，地產美元債存量規(guī)模為2215.45億元，占中資美元債24.29%。存量地產美元債以高收益為主，規(guī)模為1348.49 億元，占比高達60.87%。

??從發(fā)行主體來看，目前地產美元債存量規(guī)模較高的房企有恒大、碧桂園、佳兆業(yè)、融創(chuàng)中國、世茂、禹洲集團、萬科等。其中，恒大、碧桂園、佳兆業(yè)存量規(guī)模均逾百億美元。

??在美元債普遍2-5年期限下，近幾年境外債也迎來償債潮。從到期情況看，未來15個月內（2021年四季度至2022年全年）將有近637.11億美元（約合4105億元人民幣）境外地產債務面臨到期。其中，今年四季度共有92.95億美元（約合599億元人民幣）地產美元債即將到期。

??根據(jù)久期財經統(tǒng)計，2022年地產美元債總到期規(guī)模達614.97億美元，約合人民幣3973億元；2023年總到期規(guī)模510.18億美元，相當于人民幣3295億元。

??雖然不同機構統(tǒng)計數(shù)據(jù)稍有出入，但都足以說明即將到期的地產美元債會是個天量數(shù)字。

??從具體房企來看，恒大即將面對的到期債券最多。久期財經數(shù)據(jù)顯示，明年3月、4月、10月、11月，分別有20.25億美元、14.5億美元、20億美元、6.45億美元到期；后年，于1月、4月、6月、10月、11月，分別有10億美元、8.5億美元、13.5億美元、20億美元、5.9億美元債要兌付。這些債券評級均為C級。

??花樣年面臨壓力同樣非常大，今年12月有兩筆美元債即將到底，合計5.5億美元；明年有3筆，合計11.5億美元；2023年還有4筆，分別達到4.5億美元、4.5億美元、3.5億美元、3.2億美元。這些債券評級為C級或CC級。

??此外，2022年，世茂、佳兆業(yè)、融創(chuàng)、海倫堡、建業(yè)等房企到期美元債規(guī)模均較大，其中世茂到期規(guī)模為8.2億美元。

??如何化解風險？按照之前思路一是“借新還舊”，二是通過銷售回款獲得現(xiàn)金流。但現(xiàn)在，兩條路子都愈發(fā)艱難。

??據(jù)機構數(shù)據(jù)，1-9月，房企海外債和信用債融資金額為7189億元，同比減少19.3%。其中，海外債融資2524億元，同比下降31%。

??9月以來，共有包括雅居樂集團、正榮地產、金輝控股、弘陽地產、禹洲集團、正商實業(yè)等在內的12家房企發(fā)行14只境外債，其中，多家房企發(fā)行美元債都是用來“借新還舊”。

??花樣年債券違約事件發(fā)生后，海外債市場變得不再友好。10月5日開始，中資房企美元債出現(xiàn)一輪輪普跌，多家房企美元債甚至創(chuàng)發(fā)行以來最大單日跌幅。

??一位海外投資機構人士稱，中資美元債下跌意味著資本市場對行業(yè)或是對某些房企償債能力信心并不充足，甚至產生了擔憂情緒，進而造成市場恐慌，“最直接的影響就是導致房企發(fā)債進一步困難。”黃立沖判斷。

??艱難時刻，也有一大批房企通過密集回購希望能穩(wěn)住市場信心，這其中包括中梁控股、禹洲集團、德信地產、金輝控股、弘陽地產、融信中國等房企。但市場亦不乏質疑，在目前形勢下想要遏制市場恐慌情緒，恐怕只做這些還不夠。

??市場更寄望于政策層面適當援手。國君宏觀首席分析師董琦認為，地產政策不會全面放松，但在行業(yè)債務有所出清后，前端融資（開發(fā)貸）和房貸政策可能加速趨松；貨幣政策上，央行流動性對沖大概率將“配合式”加持。

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