近日，中國(guó)人民銀行公告稱，2022年9月，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)進(jìn)出口銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行凈新增抵押補(bǔ)充貸款（PSL）1082億元。期末抵押補(bǔ)充貸款余額為26481億元。

　　這是2020年2月以來(lái)，抵押補(bǔ)充貸款余額首次出現(xiàn)凈增長(zhǎng)，且幅度遠(yuǎn)超預(yù)期，引起了市場(chǎng)高度關(guān)注。

　　PSL是什么？

　　PSL（Pledged Supplementary Lending）即抵押補(bǔ)充貸款，是央行貨幣政策工具之一，由央行向政策性銀行提供資金支持。政策性銀行以質(zhì)押方式向人民銀行申請(qǐng)PSL，抵押品包含高等級(jí)債券資產(chǎn)及優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)。

　　根據(jù)人民銀行規(guī)定，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)進(jìn)出口銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行每月26日向央行提交PSL額度申請(qǐng)，其中25日前按實(shí)際數(shù)額上報(bào)，25日至月底按估算值上報(bào)，而PSL資金僅可用于發(fā)放特定項(xiàng)目貸款。

　　最初，PSL的對(duì)象只有國(guó)開(kāi)行一家政策性銀行，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，從2015年10月起，中國(guó)人民銀行將PSL的對(duì)象擴(kuò)大至國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行、中國(guó)進(jìn)出口銀行，主要用于支持三家銀行發(fā)放棚改貸款、重大水利工程貸款、人民幣“走出去”項(xiàng)目貸款等。

　　PSL兼具基礎(chǔ)貨幣投放和定向貸款支持兩大功能定位。由于PSL特點(diǎn)在于期限長(zhǎng)、成本低，因此能夠通過(guò)投放長(zhǎng)期限流動(dòng)性，定向投放信貸，疏通貨幣政策傳導(dǎo)。然而在實(shí)際操作中，PSL則更側(cè)重于服務(wù)棚改，從PSL的規(guī)模變化中可以得到鮮明體現(xiàn)。

　　2014年10月，央行在三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中首次介紹 PSL是“為開(kāi)發(fā)性金融支持棚戶區(qū)改造提供長(zhǎng)期穩(wěn)定、成本適當(dāng)?shù)馁Y金額度”。

　　同年的四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中再次確認(rèn)PSL操作的兩大作用在于：“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)向國(guó)家政策導(dǎo)向的實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)提供低成本資金”和“發(fā)揮促進(jìn)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整的作用，支持金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)大對(duì)‘三農(nóng)’、小微企業(yè)和棚改等國(guó)民經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的信貸投放”。

　　從歷史發(fā)展來(lái)看，PSL主要經(jīng)歷了兩輪快速擴(kuò)張，其整體發(fā)展節(jié)奏與棚改貨幣化歷程較為貼合。

　　棚戶區(qū)改造最早始于 2005 年的遼寧省試點(diǎn)，但直到 2014 年，基本以實(shí)物安置為主。至2015年6月有關(guān)部門(mén)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好城鎮(zhèn)棚戶區(qū)和城鄉(xiāng)危房改造及配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有關(guān)工作的意見(jiàn)》，要求進(jìn)一步做好城市棚戶區(qū)改造，并積極推進(jìn)貨幣化安置。為支持國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行加大對(duì)棚戶區(qū)改造重點(diǎn)項(xiàng)目的信貸支持力度，PSL 大幅增長(zhǎng)。

　　其中，第一輪快速膨脹在 2015 年中-2016 年中，單月新增平均值超過(guò)了 800 億元，第二輪則在 2018年一季度，平均每月新增 1000 億元，與一季度是信貸投放大月有關(guān)。但 2019 年 11 月后，PSL 總體表現(xiàn)為凈償還，一方面是因?yàn)榘l(fā)行棚改專項(xiàng)債償還部分棚改貸款成為了新的政府融資方式，另一方面則是因?yàn)榕锔幕就瓿闪朔康禺a(chǎn)去庫(kù)的任務(wù)。

　　不過(guò)，PSL與政策性開(kāi)發(fā)性金融工具存在不同。

　　其一，PSL 資金來(lái)源于央行，而政策性開(kāi)發(fā)性金融工具的資金來(lái)源則包含了政金債等多種融資方式，因此 PSL 對(duì)基礎(chǔ)貨幣的影響更大。

　　中信證券(600030)研究指出，PSL 是央行向政策性銀行提供的資金，因此同 MLF 等工具類(lèi)似，是央行投放基礎(chǔ)貨幣的渠道之一；而政策性金融工具則采用財(cái)政和貨幣政策聯(lián)動(dòng)的方式，中央財(cái)政按實(shí)際股權(quán)投資額予以適當(dāng)貼息，同時(shí)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大配套融資支持，吸引民間資本參與。因此，相較于后者，PSL 對(duì)于基礎(chǔ)貨幣的影響更大。但需要注意的是，PSL 的增長(zhǎng)并不意味著基礎(chǔ)貨幣必然增加：一方面，PSL 相較于央行對(duì)其他存款性公司債權(quán)而言規(guī)模較小；另一方面，MLF、逆回購(gòu)、再貸款等也是非常重要且規(guī)模較大的基礎(chǔ)貨幣投放渠道。

　　其二，PSL 與政策性開(kāi)發(fā)性金融工具投入的項(xiàng)目差異較大，投入資金的性質(zhì)也并不相同。

　　2015 年 10 月起，中國(guó)人民銀行將 PSL 的對(duì)象擴(kuò)大至三大政策行，主要用于支持三家銀行發(fā)放棚改貸款、重大水利工程貸款、人民幣“走出去”項(xiàng)目貸款等，其中以棚改貸款為主；而政策性開(kāi)發(fā)性金融工具的運(yùn)用方式指向項(xiàng)目資本金，對(duì)項(xiàng)目資本金籌集渠道進(jìn)行了拓展，主要投向五大基礎(chǔ)設(shè)施重點(diǎn)領(lǐng)域、重大科技創(chuàng)新領(lǐng)域和其他可由地方政府專項(xiàng)債券投資的項(xiàng)目等。另一方面，PSL 是以債權(quán)的方式投入棚改項(xiàng)目，而政策性、開(kāi)發(fā)性金融工具是以股權(quán)的方式投入重大項(xiàng)目，通過(guò)專項(xiàng)建設(shè)基金進(jìn)行相關(guān)投資。

　　PSL的投向猜想及影響

　　而對(duì)于本輪PSL的投向，中信證券認(rèn)為，PSL 很可能會(huì)用于支持“保交樓” 2000 億元全國(guó)性專項(xiàng)借款。

　　支持“保交樓” 2000 億元全國(guó)性專項(xiàng)借款由央行指導(dǎo)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行在現(xiàn)有貸款額度中安排，幫助項(xiàng)目加速?gòu)?fù)工，確保實(shí)現(xiàn)竣工交付目的。

　　據(jù)了解，爛尾樓盤(pán)平均建安完成度達(dá)到90%左右，2000億元保交樓專項(xiàng)PSL，預(yù)計(jì)激活1萬(wàn)億元存量樓盤(pán)。

　　今年8月，住建部會(huì)同財(cái)政部、人民銀行等有關(guān)部門(mén)出臺(tái)專門(mén)措施，以政策性銀行專項(xiàng)借款的方式，支持有需要的城市推進(jìn)已售逾期難交付的住宅項(xiàng)目建設(shè)交付。9月22日，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行向沈陽(yáng)支付全國(guó)首筆“保交樓”專項(xiàng)借款，該工作邁出實(shí)質(zhì)性一步。

　　中信證券認(rèn)為， PSL 很可能用于 2000 億房地產(chǎn)紓困基金，主要基于兩方面考量。

　　其一，PSL一直主要投入房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域，此前用于支持棚改，未來(lái)或也可以用于支持保交樓項(xiàng)目，且在支持基建方面已經(jīng)有開(kāi)發(fā)性、政策性金融工具，可以直接通過(guò)提高額度增大支持力度，重新啟用 PSL 的必要性相對(duì)較弱。

　　其二，9 月 23 日銀保監(jiān)會(huì)相關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人表示，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行已向遼寧省沈陽(yáng)市支付全國(guó)首筆“保交樓”專項(xiàng)借款，支持遼寧“保交樓”項(xiàng)目，意味著政策性金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)正式入場(chǎng)來(lái)化解眼下的房地產(chǎn)問(wèn)題。PSL 為政策性銀行提供負(fù)債資金來(lái)源，有助于房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制政策工具更快更好落地。

　　然而，考慮到歷史上 PSL 也會(huì)用于地下管廊、重點(diǎn)水利工程等項(xiàng)目，中信證券稱，不排除用于基建等項(xiàng)目支持，如果 PSL 資金用于支持基建項(xiàng)目，那么未來(lái) PSL 新增的規(guī)?？赡軙?huì)更高。

　　對(duì)于后續(xù)政策及市場(chǎng)的展望，中信證券稱，雖然 PSL 定位是階段性工具，但未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，其規(guī)模仍可能繼續(xù)增長(zhǎng)。

　　中信證券認(rèn)為，今年政策性金融持續(xù)發(fā)力，在穩(wěn)增長(zhǎng)進(jìn)程中發(fā)揮了帶頭作用?？紤]到地方政府債務(wù)約束，商業(yè)銀行凈息差壓力仍存，未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)政策性銀行仍將扮演重要角色，而 PSL 規(guī)?？赡苓€會(huì)上升。2015-2018 年，PSL 規(guī)模擴(kuò)張一度支撐了棚戶區(qū)改造和房地產(chǎn)去庫(kù)存，而本輪 PSL 新增資金可能重點(diǎn)支持房地產(chǎn)領(lǐng)域以及新基建等項(xiàng)目。今年 8 月，央行發(fā)布的《結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具介紹》一文將 PSL 定位為階段性工具，而非長(zhǎng)期性工具（長(zhǎng)期性工具主要服務(wù)于普惠金融長(zhǎng)效機(jī)制建設(shè)，階段性工具有明確的實(shí)施期限或退出安排），恰恰證明了在特定的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境下，這類(lèi)工具有較大的發(fā)揮空間。

　　中信證券稱，PSL 的投放無(wú)疑是重要的“寬信用”信號(hào)，預(yù)計(jì)全年社融增速將落在 10.5%附近。PSL 的投放如果用于支持“保交樓”，將有助于提振對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的信心，鼓勵(lì)住房貸款恢復(fù)，如果用作其他基建項(xiàng)目的資金來(lái)源，也將有效撬動(dòng)投資。綜合來(lái)看，PSL 的投放都將對(duì)“寬信用”進(jìn)程起到重要的推動(dòng)作用，預(yù)計(jì)后續(xù)金融機(jī)構(gòu)將繼續(xù)“保持貸款總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性”，全年新增人民幣貸款大概率突破 21 萬(wàn)億元。而社融同比增速也有望扭轉(zhuǎn)此前下行趨勢(shì)，預(yù)計(jì)全年社融同比增速可能落在 10.5%附近。

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