AMC（不良資產(chǎn)管理公司）正在選擇性進(jìn)入房地產(chǎn)，前提是商業(yè)化運(yùn)作與保本。

公開(kāi)信息披露，我國(guó)共有全國(guó)性AMC五家，注冊(cè)地均在北京，包括中國(guó)華融、中國(guó)長(zhǎng)城(000066)、中國(guó)東方、中國(guó)信達(dá)、中國(guó)銀河(601881)資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司。從財(cái)報(bào)披露的信息來(lái)看，前四大AMC涉房的信用敞口約40%，也就是說(shuō)，它們的房地產(chǎn)集中度都很高了。

隨著房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，AMC也加入了房企債務(wù)問(wèn)題化解的紓困大軍。通過(guò)調(diào)動(dòng)自身資源，AMC或能借此契機(jī)加深房地產(chǎn)布局。

今年年初，出于“市場(chǎng)化、法制化”原則，金融監(jiān)管部門(mén)召集全國(guó)性AMC開(kāi)會(huì)，研究AMC參與房地產(chǎn)企業(yè)的債務(wù)問(wèn)題處理，但沒(méi)有進(jìn)一步披露AMC參與債務(wù)處理的方案。

標(biāo)普金融機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)資深董事胡旸瑞分析認(rèn)為，四大AMC自身財(cái)力有限，2022年中報(bào)也可見(jiàn)，受房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整影響，它們的財(cái)務(wù)表現(xiàn)并不好，一部分AMC虧損顯著。因此AMC目前參與紓困房地產(chǎn)，與部分房企雖有達(dá)成一定金額的合作，但至今未見(jiàn)明確有力度的資金的支持，更多以咨詢(xún)、顧問(wèn)等服務(wù)方式介入。

或許，依靠自身資源整合等方式助力房企化債是當(dāng)下AMC進(jìn)入房地產(chǎn)的主流方式。一方面AMC受銀保監(jiān)會(huì)監(jiān)管，在杠桿率與資本充足率方面有明確要求；另一方面，AMC參與一些紓困項(xiàng)目，更傾向于挑選具有商業(yè)性的項(xiàng)目，對(duì)回款來(lái)源不確定的非商業(yè)性項(xiàng)目AMC會(huì)更加謹(jǐn)慎，并可能謀求增信和其他保全措施后再進(jìn)入。

大方向：回歸主業(yè)

通過(guò)梳理AMC參與地產(chǎn)公司債務(wù)化解協(xié)議來(lái)看，AMC直接參與房企收購(gòu)的案例目前尚屬鳳毛麟角。雖然有的AMC早已涉入地產(chǎn)業(yè)務(wù)，但它們?cè)诜康禺a(chǎn)項(xiàng)目上的實(shí)操經(jīng)驗(yàn)并不豐富，當(dāng)前收購(gòu)房企也需要面對(duì)一系列新的合規(guī)與操作問(wèn)題，因此難度較大。

自去年下半年以來(lái)，AMC陸續(xù)介入房地產(chǎn)紓困項(xiàng)目，有參與項(xiàng)目層面的紓困，也有參與公司層面的紓困。8月10日，江蘇資產(chǎn)管理有限公司與中南建設(shè)(000961)簽署黨建共建暨業(yè)務(wù)合作協(xié)議，設(shè)立20億元發(fā)展基金；更早前的5月，中國(guó)華融與中南建設(shè)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，擬提供最多50億元，以有限合伙、基金等形式設(shè)立合作主體，支持中南建設(shè)的控股股東中南控股轉(zhuǎn)型發(fā)展，包括在建工程復(fù)工復(fù)產(chǎn)、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目并購(gòu)、社會(huì)與資本合作項(xiàng)目盤(pán)活等業(yè)務(wù)。

AMC參與房企的紓困進(jìn)展緩慢，這是有原因的。過(guò)往AMC習(xí)慣于從金融機(jī)構(gòu)手中收購(gòu)房企債務(wù)和不良資產(chǎn)，通過(guò)商業(yè)運(yùn)作，獲取盈利空間。比如，收購(gòu)債務(wù)后，AMC通過(guò)注入資金，或找其他開(kāi)發(fā)商合作賣(mài)出在建工程或代建，盡可能大范圍把出險(xiǎn)房企的未完工項(xiàng)目匹配資金、完成后續(xù)開(kāi)發(fā)，以實(shí)現(xiàn)保交樓。AMC參與的項(xiàng)目或需要是有凈現(xiàn)金流回籠的項(xiàng)目，如果單個(gè)項(xiàng)目已經(jīng)沒(méi)有凈現(xiàn)金流回籠，那么可能必須搭配其他資產(chǎn)，AMC才有參與空間。

胡旸瑞指出，AMC回歸主業(yè)的不良資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要有兩種：首先是重組類(lèi)業(yè)務(wù)，即信用風(fēng)險(xiǎn)與信貸相關(guān)的類(lèi)貸款業(yè)務(wù)，貸款對(duì)象一般是出險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，涉及大部分與房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)；另一個(gè)是傳統(tǒng)類(lèi)不良業(yè)務(wù)，也就是打折資產(chǎn)，AMC通過(guò)銀行、信托或者其他機(jī)構(gòu)渠道購(gòu)買(mǎi)不良資產(chǎn)，通過(guò)處置資產(chǎn)來(lái)獲取利益。

AMC涉入傳統(tǒng)不良資產(chǎn)已經(jīng)駕輕就熟，目前正在用這一商業(yè)邏輯去參與房企的紓困項(xiàng)目運(yùn)作。

今年4月，金融監(jiān)管部門(mén)向主要幾家AMC和18家銀行提供了12家房企的清單，針對(duì)其資產(chǎn)收并購(gòu)等工作擬有6項(xiàng)政策指導(dǎo)。這從某種程度上加快了AMC進(jìn)入房地產(chǎn)的步伐。

胡旸瑞進(jìn)一步分析指出，在中央“保交付”號(hào)召下，AMC也會(huì)積極參與房地產(chǎn)紓困，但它們對(duì)于房地產(chǎn)紓困項(xiàng)目的化債大致有以下途徑：首先將資產(chǎn)分成兩大類(lèi)。一類(lèi)是已售出未交付項(xiàng)目。這類(lèi)項(xiàng)目的預(yù)售資金大部分因?yàn)楸婚_(kāi)發(fā)商挪用而有爛尾風(fēng)險(xiǎn)，AMC也會(huì)謹(jǐn)慎看待，如果一定要參與，也會(huì)提出一些要求，比如需要地方政府牽頭，獲取對(duì)保交付項(xiàng)目的增信和補(bǔ)助，或者是通過(guò)債委會(huì)協(xié)商，讓房企低價(jià)配置其他資產(chǎn)放入資產(chǎn)包，以此來(lái)補(bǔ)充房企的還款來(lái)源。另一類(lèi)是對(duì)未售項(xiàng)目AMC一般會(huì)與項(xiàng)目現(xiàn)有的債權(quán)人，也就是開(kāi)發(fā)貸發(fā)放的銀行，商量將開(kāi)發(fā)商的質(zhì)押物或者貸款敞口打折，或分層收購(gòu)一部分貸款獲取優(yōu)先主動(dòng)權(quán)，有了這樣的信用保護(hù)，AMC會(huì)更愿意介入。

另一類(lèi)就是還在建且沒(méi)有進(jìn)入銷(xiāo)售周期的項(xiàng)目，由于市場(chǎng)處于下行周期，項(xiàng)目存在利潤(rùn)風(fēng)險(xiǎn)，AMC會(huì)利用項(xiàng)目開(kāi)發(fā)貸空間，加上前述的保全措施，再給這個(gè)項(xiàng)目注入更多杠桿。

AMC涉房挑戰(zhàn)

正如胡旸瑞所言，商業(yè)化運(yùn)轉(zhuǎn)、保本金，是AMC借房地產(chǎn)紓困進(jìn)入這個(gè)行業(yè)的兩大原則。

AMC對(duì)不良資產(chǎn)的處置經(jīng)驗(yàn)雖然豐富，過(guò)往也有20年的壞賬處置經(jīng)驗(yàn)，參與過(guò)四大行壞賬處置以及近期渤海鋼鐵、錦州銀行等機(jī)構(gòu)的債務(wù)處置，經(jīng)歷過(guò)幾輪債務(wù)周期，能夠更好地協(xié)調(diào)上下游、買(mǎi)賣(mài)家和政府資源，但面對(duì)當(dāng)下復(fù)雜的房地產(chǎn)融資情況，其化債難度不言而喻。

不少地產(chǎn)項(xiàng)目的債權(quán)債務(wù)關(guān)系復(fù)雜，處置中多方債權(quán)人爭(zhēng)議較大，要求不一，愿意讓步程度不一，化債進(jìn)程受阻。

穆迪一份研報(bào)指出，預(yù)計(jì)AMC將主要通過(guò)投資面臨流動(dòng)性問(wèn)題的房地產(chǎn)項(xiàng)目來(lái)提供支持，而非向受困開(kāi)發(fā)商直接提供融資。AMC可與第三方投資人合作設(shè)立房地產(chǎn)基金或使用自有資金來(lái)支持未完工的項(xiàng)目。監(jiān)管機(jī)構(gòu)為了鼓勵(lì)A(yù)MC參與房地產(chǎn)業(yè)紓困，拓寬了它們可收購(gòu)的資產(chǎn)范圍并降低了相關(guān)收購(gòu)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。

不過(guò)，監(jiān)管部門(mén)一般通過(guò)項(xiàng)目材料掌握總體情況來(lái)進(jìn)行各方協(xié)調(diào)，對(duì)于拆分、厘清和處理復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系也是心有余而力不足。而AMC此時(shí)加入，可以通過(guò)全部收購(gòu)買(mǎi)斷債權(quán)，更好地理順債權(quán)債務(wù)關(guān)系，完整規(guī)劃，做出更有效的債務(wù)和解安排，共同把項(xiàng)目盤(pán)活。

從當(dāng)下的現(xiàn)實(shí)情況看，胡旸瑞認(rèn)為，房地產(chǎn)紓困融資有很多不同的機(jī)構(gòu)的錢(qián)在里面，出險(xiǎn)房企自身也是商業(yè)企業(yè)，各自之間也有很多潛在利益沖突，誰(shuí)優(yōu)先、誰(shuí)劣后等，這成為AMC在化債過(guò)程操作中的最大阻力，需要配合協(xié)調(diào)各方資源。這就不難理解，AMC紓困房地產(chǎn)時(shí)的商業(yè)化思路了。

不過(guò)，胡旸瑞認(rèn)為政府的參與力度比以前大，比如從2020年開(kāi)始涉房的監(jiān)管的罰單明顯上升，這也意味著越來(lái)越多房地產(chǎn)項(xiàng)目監(jiān)管賬戶(hù)里面的錢(qián)被挪用了，才引發(fā)政府層面高度關(guān)注。

簡(jiǎn)言之，AMC在參與債務(wù)化解過(guò)程中面臨幾個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題：資產(chǎn)減值損失誰(shuí)來(lái)承擔(dān)；新注入的資金是否會(huì)優(yōu)先用于保交樓；AMC的受償順序等。這些都決定了AMC進(jìn)入房地產(chǎn)布局的速度。

AMC涉房的風(fēng)險(xiǎn)也正在于此。前述穆迪報(bào)告指出，由于資本限制和商業(yè)考量，AMC不太可能通過(guò)大量自營(yíng)投資來(lái)支持房地產(chǎn)業(yè)。與出險(xiǎn)房企規(guī)模相比，目前已公告的AMC支持房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)交易的金額并不高。

一個(gè)事實(shí)是，2018年以來(lái)，受制于一系列資本充足率與杠桿率監(jiān)管要求，AMC目前的資本充足率盡管滿(mǎn)足最低監(jiān)管要求，但并沒(méi)有非常充裕的資本緩沖，尤其是核心一級(jí)資本。

（作者：唐韶葵 編輯：張偉賢）

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