近日，在中國發(fā)展研究基金會主辦的主題為“2022年宏觀經(jīng)濟(jì)形勢展望與政策分析”博智宏觀論壇上，國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長陳道富在演講中表示，從2021年三、四季度開始房地產(chǎn)成為宏觀中需核心關(guān)注的變量，房地產(chǎn)行業(yè)的走勢和政策取向是影響2022年宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵變量。從目前來看，房地產(chǎn)行業(yè)下跌或者惡化的趨勢已有所緩和，但目前購房者觀望預(yù)期還沒有逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)還處在“自救”狀態(tài)中，行業(yè)的穩(wěn)定和恢復(fù)還需要過程。房地產(chǎn)政策面臨“松不得”和“緊不得”的困境，按照注重“實效”的政策邏輯，房地產(chǎn)政策不會也不應(yīng)該一步到位，需要在市場互動或者博弈中尋找最終的“時度效”。

以下是陳道富演講全文：

以“實效”實現(xiàn)”穩(wěn)字當(dāng)頭“

陳道富

結(jié)合對中央經(jīng)濟(jì)工作會議公告的學(xué)習(xí)和體會，我談三點認(rèn)識供參考。

第一，2022年的經(jīng)濟(jì)下行和風(fēng)險暴露壓力較大，中央經(jīng)濟(jì)工作會議已有較充足的認(rèn)知和準(zhǔn)備。中央經(jīng)濟(jì)工作會議將明年的經(jīng)濟(jì)形勢判斷概括為“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期較弱”三重壓力，特別是“需求收縮”、”預(yù)期較弱”，反映經(jīng)濟(jì)下行壓力相對較大，且涉及需求、供給和預(yù)期三個最主要方面?？梢姡?jīng)濟(jì)工作會議對2022年經(jīng)濟(jì)的下行壓力是有充分估計的，并通過“三重壓力”直接表達(dá)。

對于2022年可能的風(fēng)險暴露，經(jīng)濟(jì)工作會議沒有直接表述，但在政策應(yīng)對上隱含了很多對于2022年風(fēng)險暴露的判斷。如在財政政策中，專門強調(diào)要保證包括“風(fēng)險化解”在內(nèi)領(lǐng)域的財政支出；在五個“正確認(rèn)識和把握”中談及防范和化解風(fēng)險時，強調(diào)2022年化解風(fēng)險要有充足的資源，已在資源準(zhǔn)備上為風(fēng)險暴露作準(zhǔn)備。如結(jié)合風(fēng)險化解要壓實各方責(zé)任，尤其是企業(yè)的自救責(zé)任，那么，準(zhǔn)備財政資金和風(fēng)險化解的充足資源，傳遞出較為明確的信號，對于2022年可能的風(fēng)險暴露高度重視并做了充分準(zhǔn)備。2022年經(jīng)濟(jì)下行壓力可能對中小企業(yè)、傳統(tǒng)企業(yè)帶來很大的壓力；房地產(chǎn)、地方政府和中小金融機(jī)構(gòu)等兩個“灰犀?！币裁媾R壓力；美國政策轉(zhuǎn)向也可能通過國際市場動蕩和共振給我國帶來壓力。

2022年我國的通貨膨脹可能處在相對舒適區(qū)。如果2022年我國的CPI在2.5%-3%之間，PPI在5%-6%之間，基本上就可以認(rèn)為我國的通脹壓力適中，處于舒適區(qū)。舒適區(qū)意味著貨幣政策沒有必要過于受CPI等通脹因素制約，可主要考慮經(jīng)濟(jì)增長問題。

通貨膨脹對2022年的美國來說可能仍是問題。當(dāng)前美國國內(nèi)的通脹預(yù)期較強，甚至能看到部分價格——工資螺旋上漲機(jī)制，即美國通貨膨脹已出現(xiàn)了一定的自我強化、自我循環(huán)機(jī)制。但是美國未來通脹走勢，仍高度取決于2022年美國貨幣政策應(yīng)對。美國貨幣政策同時受制于通脹預(yù)期和資產(chǎn)市場。如果放任通脹預(yù)期，通脹預(yù)期就會進(jìn)入市場利率，短期利率會反映通脹預(yù)期，短期利率水平會被抬升，會對美國的股票和房地產(chǎn)的資產(chǎn)價格帶來壓力，也會加重美國國債的利息負(fù)擔(dān)。畢竟當(dāng)前美國的資產(chǎn)市場和國債利息負(fù)擔(dān)，是與長期低通脹、低利率環(huán)境相適應(yīng)的，一旦這種環(huán)境改變了，市場需要調(diào)整加以適應(yīng)。通過加息打掉通脹預(yù)期，如果加息快了，通脹預(yù)期可能下來，但是加息本身又會把短期利率抬升起來，又會對資產(chǎn)價格造成影響。在這種情況下，美國的政策策略應(yīng)該“多說少做”，更多的預(yù)期引導(dǎo)，不得不加息，也會采取“小步慢走”的方式。

進(jìn)一步推演，正是對2022年的經(jīng)濟(jì)下行和風(fēng)險暴露有充分的認(rèn)識和準(zhǔn)備，反而可以對2022年的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定有一定的信心。特別是這次經(jīng)濟(jì)工作會議還針對五個影響市場預(yù)期和政策實施的中長期問題進(jìn)行深刻反思和正本清源，對執(zhí)行過程中曾出現(xiàn)的偏差也進(jìn)行了全面的糾正?？紤]到2022年特殊的年份和2021年政策執(zhí)行偏差給經(jīng)濟(jì)運行帶來的擾動，正確認(rèn)識和處理中長期問題，更重視系統(tǒng)協(xié)調(diào)和執(zhí)行策略，經(jīng)濟(jì)在合適的政策引導(dǎo)下能保持必要的經(jīng)濟(jì)增長。

第二，2022年的宏觀政策是強調(diào)“實效”的結(jié)構(gòu)性偏寬松政策。2022年宏觀政策的總體要求是“穩(wěn)健有效”，“有效”是重點。政策注重“實效”，即以結(jié)果為導(dǎo)向，確保實現(xiàn)“穩(wěn)字當(dāng)頭，穩(wěn)中求進(jìn)”。在解決完認(rèn)知上的“看得見看不見”和“要不要”的問題，還需要解決“能不能”的問題，涉及政策的”時度效“。無論是財政政策還是貨幣政策，不在于具體的名稱和工具，而在于最終的“實效”。要在復(fù)雜環(huán)境，特別是面臨多重相互制約因素的環(huán)境中，注重“實效”意味著需要“平衡”、“相機(jī)抉擇”和“迭代互動”。財政需平衡短期的“有效”和長期的“可持續(xù)性”，必然強調(diào)“結(jié)構(gòu)性”。貨幣要在“需求收縮”和“供給沖擊”環(huán)境中“有效“，同樣也需要“結(jié)構(gòu)性”。為把握好“度”和“結(jié)構(gòu)性”，有必要“相機(jī)抉擇“，高度重視市場狀況，既有反饋也有互動，在互動和迭代中演進(jìn)，最后達(dá)到結(jié)構(gòu)性偏寬松。

2022年經(jīng)濟(jì)增速可能會略低于潛在增速，從逆周期調(diào)控的角度，需要寬松的貨幣政策。但2022年又將在一定時期，至少在上半年仍存在“供給沖擊”，有一定的供給短缺，過于寬松的貨幣政策又會“火上澆油”。這就使得貨幣政策不能一味“寬松”，而是“結(jié)構(gòu)性”略寬松。

此外，2022年仍強調(diào)房地產(chǎn)的“房住不炒”仍要求嚴(yán)格控制地方隱性債務(wù)。這是我國過去相當(dāng)長時間內(nèi)信用擴(kuò)張的主要渠道，也是兩個“灰犀?！憋L(fēng)險。這給貨幣政策帶來兩個方面的影響。一是使得貨幣政策前面多了行業(yè)監(jiān)管，兩者配合可以實現(xiàn)更加精細(xì)的調(diào)控，特別是給予貨幣政策寬松更多空間。由于房地產(chǎn)行業(yè)和地方政府有嚴(yán)格的行業(yè)監(jiān)管，這兩類預(yù)算軟約束、可能過度擴(kuò)張泡沫化的領(lǐng)域有了額外約束，貨幣政策可不用過于擔(dān)憂“無序”擴(kuò)張問題。二是影響信用創(chuàng)造能力，即2022年靠什么擴(kuò)張信用？能寬松到什么程度？當(dāng)前已經(jīng)采取了一些寬松貨幣政策工具了，如法定存款準(zhǔn)備金率在降，再貸款利率在降，LPR也在降。但M1僅從2.8%升到3%，票據(jù)利率甚至降到接近零，寬松貨幣政策對激發(fā)企業(yè)活力和信用創(chuàng)造的作用有限。

中美經(jīng)濟(jì)周期和政策差異也會影響政策選擇。2022年中美之間的經(jīng)濟(jì)周期和政策差異較明顯，內(nèi)外政策之間的“張力”較大。對此，應(yīng)充分利用難得的政策自主性的空間和時間窗口。中美經(jīng)濟(jì)金融的聯(lián)系越來越密切，但仍有一定的差異和隔離，這為中美政策差異提供了一定空間。另外考慮到2022年美國貨幣政策面臨的困境，更可能采取“多說少做”和“小步慢走”的策略，在美國貨幣政策剛剛開始轉(zhuǎn)向時，我國有實施更加獨立貨幣政策的時間窗口，至少到2022年上半年是如此。如果能在這期間夯實我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定基礎(chǔ)，下半年政策就有了更多的靈活性。

總之，2022年的宏觀政策是更加強調(diào)結(jié)果的“有效”，手段上會偏向于結(jié)構(gòu)性，整體是中性偏寬松的，是在與市場深度互動中逐步調(diào)適。考慮到仍存在“供給沖擊”，中美經(jīng)濟(jì)周期和政策差異，很難直接采取完全寬松的宏觀政策。

第三，房地產(chǎn)行業(yè)的走勢和政策取向是影響2022年宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵變量。從國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)因素看，2021年三、四季度開始房地產(chǎn)成為宏觀中需核心關(guān)注的變量。當(dāng)前房地產(chǎn)發(fā)展的總基調(diào)沒有改變，行業(yè)發(fā)展邏輯也沒有變化，以長效機(jī)制為主的調(diào)控框架也沒有變化，只是在政策執(zhí)行上有些微調(diào)，更強調(diào)行業(yè)的良性健康發(fā)展。需要謹(jǐn)慎判斷房地產(chǎn)當(dāng)前的調(diào)整性質(zhì)，是政策理解和執(zhí)行不當(dāng)引發(fā)的短期調(diào)整，還是長期趨勢的改變？在我國當(dāng)前房地產(chǎn)運行邏輯下，房地產(chǎn)行業(yè)具有類似金融行業(yè)特性，預(yù)期和現(xiàn)金流在其中發(fā)揮著關(guān)鍵作用，存在較強的自我強化機(jī)制?！板X荒”事件曾給我們展示了金融體系在絕大部分金融機(jī)構(gòu)流動性充足環(huán)境下，只是預(yù)期轉(zhuǎn)弱，金融機(jī)構(gòu)從強化流動性儲備角度的預(yù)防性行為，最終引發(fā)市場的流動性枯竭，造成一定的宏觀風(fēng)險。我國目前已采取大量有效政策穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，確保交房維護(hù)社會穩(wěn)定，保證必要合理融資保障行業(yè)合理健康發(fā)展。從目前來看房地產(chǎn)行業(yè)下跌或者惡化的趨勢已有所緩和，但目前購房者觀望預(yù)期還沒有逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)還處在“自救”狀態(tài)中，行業(yè)的穩(wěn)定和恢復(fù)還需要過程。房地產(chǎn)政策同樣面臨“松不得”和“緊不得”的困境，按照注重“實效”的政策邏輯，房地產(chǎn)政策不會也不應(yīng)該一步到位，需要在市場互動或者博弈中尋找最終的“時度效”。

新京報貝殼財經(jīng)記者 侯潤芳 編輯 方靜怡 校對 李銘

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