作者/星空下的饃饃

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2021年，對于房地產(chǎn)老板們，注定又是難熬的一年。

畢竟不是誰都能像點石成金的許老板一樣，在朋友圈里獲得真金白銀的支持。這次中招的，是華夏幸福(600340,股吧)的王老板。

華夏幸福基業(yè)董事長王學文

2021年2月2日，華夏幸福（600340）發(fā)布公告，稱公司發(fā)生52.55億元債務逾期，涉及銀行貸款、信托貸款等債務形式，未涉及債券、債務融資工具等產(chǎn)品。目前公司正在與債權人積極協(xié)調(diào)展期相關事宜。

2021年2月2日，華夏幸福公告稱發(fā)生債務逾期

但就在宣布違約的4天前（2021年1月29日），公司剛剛斗志昂揚的宣布，擬通過發(fā)行A股購買朗森汽車產(chǎn)業(yè)園持有的天津玉漢堯33.34%的股權。但隨著違約事件爆出和債權人委員會的召開，這項計劃最終在2月19日宣告終止。

回過頭來看，華夏幸福的這次收購計劃，到底是生死存亡間為轉(zhuǎn)型求生的最后一搏，還是為了制造停牌，從而為制定債務解決方案爭取時間？大家可以再細想。

王老板是不會對此作出正面回應了，不過其本人對于公司發(fā)生債務違約的原因，分析的還算誠懇：

錯判了環(huán)京地區(qū)的形勢；

新拓展的業(yè)務尚在培育；

擴張激進、管理不夠精細。

但饃饃認為誠懇歸誠懇，但總有種解釋了表面棧道，隱藏了暗里陳倉的趕腳。

01

華夏幸福和它的PPP

大佬的崛起需要機遇，而華夏幸福和王老板最大的機遇，在于用PPP開發(fā)了固安產(chǎn)業(yè)新城。

先說說PPP模式（Public-Private Partnership），即政府和社會資本合作，這是近幾年政府產(chǎn)業(yè)開發(fā)最青睞的模式之一。從政府角度考慮，畢竟不用財政資金，僅借助民營資本就能進行基建開發(fā)和招商引資，帶動當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展。從企業(yè)角度考慮，產(chǎn)業(yè)新城開發(fā)后的配套住宅用地，不僅能夠讓開發(fā)商賣房回血，還能夠用以抵押獲得銀行貸款，所以看起來貌似也是穩(wěn)賺不賠的買賣。

再說回華夏幸福的固安產(chǎn)業(yè)新城。2002年，華夏幸福與固安縣政府簽署60平方公里、50年的開發(fā)協(xié)議，打造固安工業(yè)園，這是華夏幸福第一個產(chǎn)業(yè)新城PPP項目。本土作戰(zhàn)的華夏幸福用固安配套商業(yè)地產(chǎn)賣房子的錢去補貼固安產(chǎn)業(yè)新城的長期運營投入，以此獲得巨大榮耀：

2015年7月28日

固安PPP模式受國務院辦公廳通報表揚

2016年年7月

固安產(chǎn)業(yè)新城入選為國家發(fā)改委首批13個PPP項目典型案例庫中唯一的新型城鎮(zhèn)化項目

2018年

固安PPP項目成功入選聯(lián)合國60個可持續(xù)發(fā)展的PPP案例，也是中國唯一入選的城鎮(zhèn)綜合開發(fā)案例

固安產(chǎn)業(yè)新城的成功，堅定了王老板將PPP模式在全國復制的信心，所以才有了后來華夏幸福舉債進軍京津冀、長三角、粵港澳、以及武漢、鄭州、成都等“高潛能都市圈”的“壯舉”。

然而，王老板似乎忘了固安新城模式成功的幾個前提：

01

有地方政府支持，最終能夠把產(chǎn)業(yè)新城模式轉(zhuǎn)化為勾地模式（土地在正式掛牌出讓前，向政府表明購買意向，并承諾愿意支付的土地價格）。畢竟，依靠幫政府招商引資獲得的產(chǎn)業(yè)補貼遠遠沒有圈地賣房賺的錢多。

02

吃到了京津冀一體化的紅利。曾幾何時，孔雀城也是華夏幸福的現(xiàn)金奶牛，而這頭奶牛依靠的就是京津冀一體和環(huán)京地產(chǎn)價格暴漲的紅利。

03

經(jīng)濟平穩(wěn)增長，且不發(fā)生任何黑天鵝事件，比如這次的新冠疫情。

不僅如此，王老板似乎更忘了幾條要命的風險：

01

地方政府才是產(chǎn)業(yè)新城開發(fā)規(guī)則的制定者，不同地區(qū)的開發(fā)政策千差萬別，不是所有地區(qū)都能照搬固安的PPP模式。

02

長線資金（保險、信托）才更適合PPP模式，華夏幸福以配套的房地產(chǎn)銷售的資金去反哺產(chǎn)業(yè)新城開發(fā)的投入，這種“以短養(yǎng)長”無異于金融市場的“短債長投”，根本難以維系。

02

52億之下的冰山

危機在2017年就已經(jīng)初見端倪。

2017年末，華夏幸福經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負，從前一年的+77.6億元驟降至-162.2億元，且此后的三年均未扭轉(zhuǎn)凈現(xiàn)金流出的危勢。饃饃曾多次說過，現(xiàn)金流是企業(yè)的生命線，這對于面臨“三道紅線”重壓和新冠疫情洗禮的房地產(chǎn)企業(yè)，更是如此。

華夏幸福經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流自2017年由正轉(zhuǎn)負

拖垮現(xiàn)金流的，是積壓在公司手里賣不出去的房子，這一點從華夏幸福存貨周轉(zhuǎn)的情況可以得到印證。2017年開始，華夏幸福的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)陡然升至2185.79天，較前一年拉長了947.4天，同時應收賬款周轉(zhuǎn)率也從前一年的6.45降至2017年的4.20。并且，這兩項指標在2017-2020年都持續(xù)下降，表明華夏幸福的經(jīng)營周轉(zhuǎn)情況江河日下。

華夏幸福存貨周轉(zhuǎn)自2017年逐漸變慢

目前，在華夏幸福手中只有8億可動用資金和228億受限貨幣資金（截至1月31日），用這點錢去償付近3000億規(guī)模的有息負債，無異于天方夜譚。

這3000億規(guī)模的有息負債包括：

342.64億短期借款；

597.62億一年內(nèi)到期的非流動負債；

652.14億長期借款；

525.45億應付債券。

（上述債務數(shù)據(jù)均摘自華夏幸福2020年三季報）

所以說，華夏幸福債務違約的雷爆不爆，只是時間問題。自己親手埋的雷必須自己扛，在輿論上甩鍋給環(huán)京地產(chǎn)價格驟跌，并不能讓投資者因同情再多出一毛錢。

03

是轉(zhuǎn)型，還是堅守？

面對債務違約，講義氣的王老板聲淚俱下的向債權人們保證，絕不逃廢債。同時，為表其誠，王老板更是自掏腰包，將華夏幸?；鶚I(yè)（王老板自己為實際控制人）所持華夏幸福的1.90億股股票進行質(zhì)押融資，所得資金將用于緩解上市公司的流動性。

王老板此番絕地救贖，是為誠意，還是為人心？我們不得而知。但有一點很明確，就是華夏幸福必須立刻就轉(zhuǎn)型或是堅守作出決斷。

從下面兩點來看，饃饃認為華夏幸福未來做轉(zhuǎn)型選擇的可能性微乎其微。

首先，已經(jīng)違約的華夏幸福未來融資將會步步坎坷，融不到錢又拿什么資本轉(zhuǎn)型呢？

其次，債權人委員會將在華夏幸福轉(zhuǎn)型的決策上擁有更大的話語權，而從工行和平安兩大債權主體的利益出發(fā)，目前房地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)型的風險，要遠遠高于經(jīng)營既有資產(chǎn)的風險。

綜合以上兩點，融不到錢、且不一定得到支持的華夏幸福的轉(zhuǎn)型之路會非常渺茫。

剩下的路，就只有堅守，可守不守的住，還取決于以下兩個外界因素：

01

債權人委員會對華夏幸福持續(xù)經(jīng)營的支持力度。以工行和平安為主的債權人，是否能夠同意華夏幸福債務展期的要求，能夠?qū)崿F(xiàn)多久的展期，展期利息是否能有減免，是否能夠允許華夏幸福持續(xù)不歸還本金？

02

能否獲得河北省政府和廊坊市政府的支持。目前來看，地方對于華夏幸福的支持力度是足夠的。畢竟在發(fā)生債務危機時，還能牽線央行等監(jiān)管機構(gòu)為其債權人委員會的召開站臺。但是，隨著華夏幸福債務風險進一步暴露，地方上的大腿是否會站到最后，依然存在一定的不確定性。

當公司的前途命運只能仰賴債權人和政府時，華夏幸福必定難言幸福了。

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