文/樂居財(cái)經(jīng) 張文靜

《世界是平的》作者弗里德曼曾說過：“我們生活在兩個(gè)超級(jí)大國世界里，一個(gè)是美國，一個(gè)是穆迪。美國可以用炸彈摧毀一個(gè)國家，穆迪可以用債券降級(jí)毀滅一個(gè)國家?！?/p>

國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的威力可見一斑。這次，中國房企見識(shí)到了。

過去一個(gè)月內(nèi)，29家房企遭到國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪的“狙擊”，信用評(píng)級(jí)或展望被下調(diào)。其中18日、19日集中下調(diào)高達(dá)20家，包括富力地產(chǎn)、佳兆業(yè)、禹洲集團(tuán)、建業(yè)地產(chǎn)、陽光城(000671,股吧)等。

市場(chǎng)一下炸開了鍋。國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在短短兩日之內(nèi)集中下調(diào)二十家房企評(píng)級(jí)，這在過去極為少見。此前，都是涉?zhèn)鶆?wù)違約風(fēng)險(xiǎn)的房企，被評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)單獨(dú)下調(diào)評(píng)級(jí)，如恒大、花樣年。

緊接著10月21日，惠譽(yù)更是將29家中國房地產(chǎn)開發(fā)商納入標(biāo)準(zhǔn)觀察（UCO）范圍。樂居財(cái)經(jīng)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，截止發(fā)稿之前三大國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（惠譽(yù)、標(biāo)普、穆迪）對(duì)下調(diào)中國主要房企評(píng)級(jí)次數(shù)已超過百次，創(chuàng)下歷史新紀(jì)錄。

房企信用評(píng)級(jí)的集中下調(diào)的背后，既有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)地產(chǎn)行業(yè)基本面的悲觀預(yù)測(cè)，也是部分房企信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性危機(jī)加劇的體現(xiàn)。在這場(chǎng)“無差別”的評(píng)級(jí)下調(diào)中，個(gè)別房企可能會(huì)被“誤殺”“錯(cuò)殺”，而信用評(píng)級(jí)下調(diào)的企業(yè)范圍，在未來仍有可能進(jìn)一步擴(kuò)大。

扎堆下調(diào)

從內(nèi)容來看，穆迪下調(diào)的這29家中，有16家房企為評(píng)級(jí)維持，但展望下調(diào)，其中有8家為展望從穩(wěn)定調(diào)整至負(fù)面或下調(diào)觀察；剩下的13家則為評(píng)級(jí)下調(diào)或列入下調(diào)觀察名單。

各家房企評(píng)級(jí)和展望下調(diào)，穆迪給出的理由大同小異，基本都是融資環(huán)境緊張、現(xiàn)金流緊張、銷售疲弱，房企償債壓力加大。

除此之外，房企評(píng)級(jí)下調(diào)還受到了其他諸多因素影響，例如業(yè)務(wù)過于集中某個(gè)區(qū)域或城市能級(jí)、過多依賴合資及聯(lián)營公司銷售、過多依賴信托貸款、自身業(yè)務(wù)規(guī)模較小等。

樂居財(cái)經(jīng)梳理獲悉，此次國際機(jī)構(gòu)集中下調(diào)房企評(píng)級(jí)，自國慶后開始，在10月15日、18日、19日到達(dá)高峰。導(dǎo)火索為10月初以花樣年為代表的多家房企美元債暴雷。

事實(shí)上，這一事件的發(fā)生早有跡象。隨著政策持續(xù)收緊和市場(chǎng)下行，企業(yè)融資受到較大制約，加之銷售困難加劇，房企現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)加大，未來房地產(chǎn)市場(chǎng)前景不被看好，國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)行動(dòng)更為頻繁。

9月2日，穆迪投資者服務(wù)公司在一份新報(bào)告中表示，未來6-12個(gè)月中國房地產(chǎn)開發(fā)商的國內(nèi)銀行和信托貸款融資以及境內(nèi)外債券市場(chǎng)融資渠道將依然緊張，因此將行業(yè)展望從穩(wěn)定調(diào)整為負(fù)面。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至10月底，穆迪、標(biāo)普和惠譽(yù)等三大國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)今年下調(diào)房企評(píng)級(jí)行動(dòng)累計(jì)超100次，超過去年全年的兩倍。

在穆迪集中下調(diào)評(píng)級(jí)前，另兩家國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普、惠譽(yù)已經(jīng)調(diào)整了一波房企評(píng)級(jí)。9月，標(biāo)普已經(jīng)下調(diào)了榮盛發(fā)展(002146,股吧)、鑫苑置業(yè)、融信、建業(yè)、花樣年、恒大的評(píng)級(jí)或展望；惠譽(yù)也下調(diào)了花樣年、鑫苑置業(yè)、綠地、富力等房企的評(píng)級(jí)或展望。

評(píng)級(jí)下調(diào)難免會(huì)造成市場(chǎng)情緒波動(dòng)，比如如股份拋售、債權(quán)人加速催收、購房者觀望情緒加重等等，加劇企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，并陷入惡性循環(huán)。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)青睞誰？

盡管國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)國內(nèi)房地產(chǎn)表示擔(dān)憂，并集中下調(diào)房企評(píng)級(jí)，但并非一棍子打死。在一眾房企被下調(diào)評(píng)級(jí)時(shí)，有那么幾家房企顯得與眾不同。

9月23日，惠譽(yù)確認(rèn)了萬科的“BBB+”長(zhǎng)期外幣和本幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)，展望為“穩(wěn)定”。同時(shí)確認(rèn)了萬科香港的長(zhǎng)期外幣IDR、高級(jí)無抵押評(píng)級(jí)及其未償高級(jí)票據(jù)的評(píng)級(jí)為“BBB+”。IDR的展望為“穩(wěn)定”。

惠譽(yù)給出該評(píng)級(jí)的重要依據(jù)之一是：穩(wěn)健的戰(zhàn)略，低杠桿率。惠譽(yù)預(yù)計(jì)，萬科的杠桿率在中期內(nèi)將保持在20%以內(nèi)。

截至2021年上半年末，萬科企業(yè)擁有1410億元的可用現(xiàn)金，不包括460億元的受監(jiān)管預(yù)售基金，這足以覆蓋其860億元的短期債務(wù)。也就是說，短期債務(wù)約占其總債務(wù)的三分之一，萬科的資金具有充裕的流動(dòng)性。

根據(jù)惠譽(yù)的觀點(diǎn)，萬科強(qiáng)勁的業(yè)務(wù)狀況與中海發(fā)展、華潤(rùn)置地等大央企相似。中海發(fā)展的杠桿率約為20%，中海發(fā)展和華潤(rùn)置地均具有較高的財(cái)務(wù)靈活性以履行債務(wù)。

與萬科類似的還有穩(wěn)健型選手——龍湖。2020年，龍湖被穆迪上調(diào)評(píng)級(jí)至Baa2，被惠譽(yù)展望調(diào)升至正面，是全投資級(jí)房企中唯一在2020年獲兩家國際機(jī)構(gòu)調(diào)升評(píng)級(jí)或展望的企業(yè)，也是國內(nèi)唯一一家獲得穆迪、標(biāo)普、惠譽(yù)三大國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)投資級(jí)評(píng)級(jí)的民營房企，這也得益于其穩(wěn)健的財(cái)務(wù)盤面。

歷經(jīng)數(shù)年浮沉，重新歸來的王健林，頗受國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的肯定。

9月27日，穆迪確認(rèn)大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)有限公司企業(yè)家族評(píng)級(jí)“Ba1”；萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)（香港）有限公司企業(yè)家族評(píng)級(jí)“Ba3”；萬達(dá)地產(chǎn)海外有限公司和萬達(dá)地產(chǎn)國際有限公司發(fā)行的高級(jí)無抵押債券“Ba3”評(píng)級(jí)。上述評(píng)級(jí)展望均為穩(wěn)定。

穆迪高級(jí)副總裁Kaven Tsang表示，“評(píng)級(jí)確認(rèn)反映了萬達(dá)商業(yè)在充滿挑戰(zhàn)的經(jīng)營環(huán)境下的韌性表現(xiàn)。這也反映了穆迪的預(yù)期，即其流動(dòng)性足夠強(qiáng)勁，能夠承受中國房地產(chǎn)行業(yè)資金緊張的狀況?！?/p>

綜上可見，國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)更青睞于那些銷售規(guī)模大、負(fù)債率低、融資成本低、財(cái)務(wù)穩(wěn)健的房企。

評(píng)級(jí)猛于虎

2011年8月的一個(gè)周五，標(biāo)普主權(quán)評(píng)級(jí)總負(fù)責(zé)人大衛(wèi)·比爾，他的副手約翰·錢伯斯，以及美國、加拿大和百慕大地區(qū)評(píng)級(jí)分析師尼古拉·斯萬，與美國財(cái)政部官員商議降低美國主權(quán)信用評(píng)級(jí)事宜。

這次商議崩了。美國財(cái)政部官員對(duì)外稱，不能與分析師達(dá)成一致。幾個(gè)小時(shí)后，美國被降級(jí)了——標(biāo)普將美國的主權(quán)信用評(píng)級(jí)從“AAA”下調(diào)為“AA+”。一夜之間，全球股市暴跌，金融市場(chǎng)劇烈震蕩。

三大國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的強(qiáng)勢(shì)“話語權(quán)”從何而來？

有專家分析，信用評(píng)級(jí)是一種“公信力產(chǎn)品”，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被視為國際貨幣金融體系中至關(guān)重要的樞紐之一，掌控著全球債券市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)。

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，誠信是基石，尤其在金融、虛擬經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，信用話語權(quán)有著決定作用。因此，隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，信用評(píng)級(jí)的“看門人”作用日益凸顯。

一直以來，投資者們對(duì)三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)奉若神明，市場(chǎng)上沒有經(jīng)過它們認(rèn)證的債券幾乎無人問津。今年融創(chuàng)中國中期(000996,股吧)業(yè)績(jī)投資人會(huì)議上，孫宏斌就提出，“融創(chuàng)未來三年第一目標(biāo)就是要降低融資成本，把信用評(píng)級(jí)做到投資級(jí)?！?/strong>

房企們一直以來也十分愛惜自己的“羽毛”，畢竟三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)每一個(gè)信用評(píng)級(jí)都意味著房企發(fā)行外債的利率水平。

以龍湖為例，資料顯示，龍湖集團(tuán)2019年9月發(fā)行的一筆8.5億美元債券，10年期，息票率僅為3.89%。而同年上市的美元債，當(dāng)代置業(yè)3.5億美元債券，利率高達(dá)15.5%，創(chuàng)下近年來內(nèi)資房企境外融資的最高成本。

如此巨大差距與信用評(píng)級(jí)不無關(guān)聯(lián)。一位業(yè)內(nèi)人士稱，發(fā)債是一個(gè)選擇和被選擇的過程，利率與企業(yè)性質(zhì)、信用評(píng)級(jí)和盈利能力都有關(guān)系。好的信用評(píng)級(jí)，是融資的重要籌碼。

一般而言，中海、華潤(rùn)、保利等國企、央企房企在融資上有著民企無可比擬的優(yōu)勢(shì)，龍湖雖然是民企，但它是投資級(jí)評(píng)級(jí)，這讓它在融資成本上遠(yuǎn)低于其他民企。

如今，房企接連爆雷，尤其是花樣年等房企美元債違約，導(dǎo)致投資者對(duì)中國房地產(chǎn)和房企的信用產(chǎn)生越來越差的預(yù)期，這勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致房企境外發(fā)債成本大幅上升，平均融資成本抬升，從而進(jìn)一步惡化其信用指標(biāo)。

這已經(jīng)不僅僅是債務(wù)違約問題，而是投資人對(duì)所有中國房地產(chǎn)行業(yè)的信心和對(duì)中國房企的信任問題。

為了穩(wěn)住信心，保住信用，眼下，開發(fā)商們不得不開始打響評(píng)級(jí)“保衛(wèi)戰(zhàn)”，包括中梁、禹洲、融信、建業(yè)、正榮、朗詩、弘陽、金輝、奧園、佳源國際、佳兆業(yè)等在內(nèi)的數(shù)十家房企紛紛對(duì)外披露回購美元債。

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